Относительно непопулярная большая компания

Если мы исходим из того, что на фондовом рынке в порядке вещей переоценивать обыкновенные акции, которые демонстрируют значительные показатели роста или привлекательны по какой-либо другой при­чине, вполне логично ожидать, что рынок будет недо­оценивать (хотя бы относительно) те компании, кото­рые оказались "в немилости" из-за неблагоприятных факторов временного характера. Это утверждение может претендовать на статус фундаментального за­кона фондового рынка, опирающегося на консерва­тивный и многообещающий инвестиционный подход.

Основным требованием в этом случае служит то, что активный инвестор концентрирует свое внима­ние на больших компаниях, которые не избалованы вниманием публики. И хотя мелкие компании тоже могут недооцениваться по аналогичным причинам и во многих случаях способны со временем увели­чить свои прибыли и стоимость акций, инвестиции в них сопряжены с риском значительной потери до­ходности, а также продолжительного игнорирования со стороны рынка.

С этой точки зрения, большие компании, в отли­чие от остальных, имеют двойное преимущество. Во-первых, у них есть ресурсы в виде капитала и знаний, чтобы преодолеть неприятности и вновь стать при­быльными. Во-вторых, рынок готов быстро реагиро­вать на любое улучшение их положения дел.

Подтверждение данных положений можно найти при изучении поведения цен на непопулярные ак­ции, которые входят в состав фондового индекса Доу-Джонса, когда использовалась методика, осно­ванная на соблюдении следующих допущений.

Исследователи предположили, что ежегодно при­обретались акции шести или десяти компаний, вхо­дящих в состав фондового индекса Доу-Джонса, ко­торые обладали самым низким коэффициентом Р/Е (исходя из прибыли текущего или предыдущего го­да). Их можно назвать "наиболее дешевыми" акция­ми в списке Доу-Джонса, и их дешевизна была оче­видным свидетельством их относительной непопу­лярности среди инвесторов или трейдеров. Позже предполагалось, что эти акции будут продаваться в конце периода (длительностью один год или пять лет). Затем результаты этих инвестиций сравнива­лись с результатами либо фондового индекса Доу-Джонса в целом, либо же с группой акций, в которой соотношение "цена/прибыль" было самым высоким (например, с группой наиболее популярных акций).

Детальные данные позволяют проиллюстрировать результаты ежегодных операций в течение каждого из 53 лет рассматриваемого периода. В более раннем периоде (1917-1933 годы) этот подход оказался непри­быльным. Но начиная с 1933 года метод стал демонст­рировать очень хорошие показатели. Результаты 34 тестов для одногодичных инвестиционных периодов (с 1937 по 1969 год), проведенных Drexel & Company  (сейчас Drexel Firestone) позволили сделать следующие выводы. "Дешевые" акции лишь в трех случаях из 34 показали худший результат, чем фондовый индекс Доу-Джонса. В шести случаях результаты были примерно равными. Результат выше среднего уровня "дешевые" акции показывали 25 раз. В табл. 7.2 приведены обоб­щенные результаты анализа, демонстрирующие луч­шие показатели для "дешевых" акций.

Расчеты компании Drexel показывают, что если бы мы в 1936 году купили "дешевые" акции на 10 тыс. долл. и затем каждый последующий год выбирали ак­ции в соответствии с предложенной методикой, то в 1962 году у нас уже было бы 66,9 тыс. долл. Анало­гичные операции с акциями с наиболее высоким значе­нием коэффициента Р/Е, в итоге, принесли бы лишь 25,3 тыс. долл. Операции же со всеми 30 акциями из списка фондового индекса Доу-Джонса привели бы к увеличению изначальных инвестиций до 44 тыс. долл-†

Концепция приобретения акций "непопулярных больших компаний" и ее практическая реализация для группы акций по описанной выше методике дос­таточно просты. Но при рассмотрении возможностей приобретения акций отдельных компаний иногда следует учитывать особые факторы, затрудняющие ее использование.

Таблица 7.2. Среднегодовые темпы прироста доходности инвестиций для контрольных акций в 1937-1969 годах (%)

 

Период	10 акций с низким коэффициентом 10 акций с высоким		30 акций фондового индекса Доу-Джонса
	"цена / прибыль"	коэффициентом "цена / прибыль"
1937-1942	-2,2	-10,0	-6,3
1943-1947	17,3	8,3	14,9
1948-1852	16,4	4,6	9,9
1953-1957	20,9	10,0	13,7
1958-1962	10,2	-3,3	3,6
1963-1969 (8 лет)	8,0	4,6	4,0

 

Речь идет об акциях компаний, имеющих спеку­лятивную природу из-за широкого варьирования ко­эффициента EPS. В удачные годы они продаются по относительно высоким ценам и при относительно низком значении коэффициента EPS, и наоборот, в неудачные годы при высоком его значении — по низ­ким ценам. Эти взаимосвязи рассмотрены в табл. 7.3 на примере акций корпорации Chrysler.

В данном случае участники рынка не только доста­точно скептически относились к перспективам даль­нейшего роста необычайно высоких показателей при­были, но и не паниковали, если прибыль была ма­ленькой или же совсем отсутствовала. (Обратите внимание на то, что по законам математики, если при­быль компании ничтожна, ее акции должны характе­ризоваться высоким значением коэффициента Р/Е.)

Однако следует иметь в виду, что такие характерис­тики акций Chrysler — исключение, они не типичны для акций, входящих в список Доу-Джонса, и следователь­но, не могут сильно повлиять на наши тесты с расчетом доходности "дешевых" акций. Можно достаточно про­сто избежать включения такого рода аномальных акций в список компаний с низким значением коэффициента Р/Е, выдвинув в качестве предварительного условия требование, по которому цена акций также была отно­сительно ниже среднего значения прибыли в прошлом (можно воспользоваться и каким-то другим аналогич­ным критерием отбора акций).

При написании этого материала мы проанализиро­вали результаты описанной методики отбора акций с низкими значениями коэффициента из списка фон­дового индекса Доу-Джонса. Условия теста преду­сматривали предполагаемую покупку акций в конце 1968 года и их переоценку по состоянию на 30 июня 1971 года. На этот раз цифры нас разочаровали, по­скольку свидетельствовали об убытках, которые мог понести инвестор, приобретя "дешевые" акции. И на­оборот, мы увидели хорошую доходность инвестиций в акции с высоким коэффициентом Р/Е. Этот отрица­тельный пример не должен перечеркивать выводы, основанные на 30-летнем успешном эксперименте, но последние данные говорят о необходимости соблю­дать определенную осторожность при применении описанной нами методики. Возможно, активным ин­весторам и стоит использовать идею отбора акций для своего портфеля на основе низких значений коэффи­циента Р/Е, но все же следует учитывать и дополни­тельные собственные количественные и качественные критерии отбора.