Основные принципы и механизмы проведения монетарной политики в странах Западной Европы

Образование полтора года назад Экономического и валютного союза, ЭВС, объединившего 11 европейских стран - Германию, Францию, Нидерланды, Бельгию, Люксембург, Австрию, Италию, Испанию, Португалию, Финляндию и Ирландию, - сопровождалось широчайшей рекламной кампанией, однако конкретные механизмы функционирования новой экономической группировки остались за кадрами многочисленных роликов о перспективах единой европейской валюты. В данной статье мы попытаемся хотя бы в общих чертах разобраться с тем, каковы основные принципы проведения монетарной политики в странах Западной Европы.
В первую очередь, отметим, что характерной чертой проведения монетарной политики в европейских странах в последние два десятилетия стал переход к более активному управлению ликвидностью, сопровождавшийся изменением роли и масштабов использования основных инструментов денежной политики. Сокращение резервных требований и снижение объема кредитных операций в большинстве стран компенсировалось усилением роли операций на открытом рынке, отличающихся большей гибкостью, широким выбором инструментов и прозрачностью посылаемых рынку сигналов относительно направления монетарной политики.
Отмена валютного контроля в большинстве европейских стран в 80-е годы обусловила возрастание роли процентной политики как средства воздействия на либерализованные финансовые рынки. В настоящее время центробанки практически всех европейских стран, за исключением Швейцарии, используют процентные ставки в качестве оперативного средства проводимой денежной политики. В отличие от США, Японии, Канады и Австралии, где ключевой переменной является процентная ставка по однодневным межбанковским кредитам (overnight), в большинстве европейских стран используется ставка (tender rate) по операциям репо.
Стимулированный центробанками стремительный рост рынка репо способствовал широкому распространению операций по продаже ценных бумаг с совершением обратной сделки на следующий день в качестве основного инструмента управления ликвидностью. Позднее других к использованию обратных сделок при проведении монетарной политики перешли Банк Англии, традиционно опирающийся на переучет векселей, и Национальный Банк Швейцарии, использующий в качестве ключевого инструмента валютные свопы.
К обычным операциям на вторичном рынке как источнику денежных средств чаще других обращаются центральные банки Италии, Франции и Бельгии, где велик рынок долгосрочного капитала, а за пределами Европы - США и Японии. Размещением собственных или правительственных бумаг на первичном рынке занимаются Бундесбанк, Банк Нидерландов, Банк Англии (среди неевропейских стран - Банк Японии).
Параллельно с распространением операций на открытом рынке произошло существенное уменьшение роли кредитных операций в процессе управления ликвидностью на денежном рынке практически во всех европейских странах. Определенное значение для ежедневного балансирования банковских ресурсов эти операции сохраняют в тех странах, где отсутствуют резервные требования, в частности, Швеции, Бельгии и Великобритании, а также в Германии. Нидерланды остались единственной европейской страной, в которой т.н. "дисконтное окно" - кредиты, предоставляемые по льготной ставке продолжают активно использоваться в целях управления ликвидностью.

Среди неевропейских стран подобная практика распространена в Японии, хотя в последнее время использование "дисконтных окон" становится все менее эффективным.
Показательно, что позиции банков в отношении резервных требований в настоящее время существенно расходятся. Так, Бундесбанк положительно оценивает их стабилизационную функцию, позволяющую избежать частых интервенций на рынке. Банки Великобритании и Нидерландов, напротив, считают практику установления резервных требований несовместимой с принципами либерализованного рынка.
Несмотря на то, что ускорение европейской интеграции стимулирует процесс конвергенции механизмов проведения монетарной политики, до настоящего времени сохраняются существенные различия между странами. Наиболее заметно на общем европейском фоне выделяется Великобритания, специфика кредитно-денежной политики которой обусловлена историческим развитием этой страны как мирового финансового центра, особой структурой финансового рынка, связанной с широким развитием ипотечного кредитования и развитой практикой предоставления кредитов по плавающим ставкам, а также отличным от континентальных стран механизмом воздействия денежной политики на экономику, в результате чего полный эффект от изменения процентной ставки в Великобритании достигается с временным лагом в один год, в континентальной Европе - в два года. Меньшие, но все же заметные отличия по структуре финансового рынка, уровню капитализации, степени чувствительности активов на изменение процентных ставок, существуют в Нидерландах, Финляндии, Ирландии и Швеции.

Что касается концептуальной основы осуществления монетарной политики в ЭВС, то можно говорить о распространении монетарных принципов, на которые в большей степени, чем любой другой центральный банк, опирается Бундесбанк. Так, базирующиеся на многочисленных теоретических исследованиях выводы о монетарной природе инфляции и отсутствии взаимодействия между уровнями инфляции и занятости в долгосрочном периоде (т.е., увеличение предложения денег приводит к росту инфляции притом, что темпы роста не изменяются) на практике выразились в признании ценовой стабильности в качестве основной задачи кредитно-денежной политики.
Основной целью монетарной политики, проводимой ЕЦБ, является поддержание "ценовой стабильности", что фактически означает удержание гармонизированного индекса потребительских цен, HICP, на уровне менее 2% в год. Средствами реализации этой цели являются количественное ограничение роста широкого денежного агрегата М3 (4,5% в год) и мониторинг и прогнозирование динамики цен в зоне евро, тем не менее, на практике ведущую роль в сдерживании темпов роста инфляции играет манипулирование процентными ставками. Напомним, что на своем очередном заседании 31 августа Европейский центральный банк повысил ключевую ставку рефинансирования на четверть процентного пункта до 4,50%, установив коридор колебания ставок по краткосрочным кредитам между 3,50% и 5,50%.
В настоящее время в арсенале ЕЦБ находятся все основные средства денежного регулирования: операции на открытом рынке, кредитные операции, система обязательного резервирования. В качестве главного инструмента управления ликвидностью выступают операции на открытом рынке, важнейшими из которых являются обратные сделки (reverse transactions), осуществляемые на основе соглашений о продаже и обратной покупке (репо), либо посредством предоставления кредитов под обеспечение приемлемых активов. Помимо них могут использоваться такие инструменты как простые сделки (outright transactions), выпуск долговых сертификатов (issuance of debt certificates), валютные свопы (foreign exchange swaps) - покупка или продажа валюты на условиях "спот" с одновременным заключением обратной форвардной сделки, интервенции на межбанковском рынке (collection of fixed-term deposits).
В зависимости от целей, сроков действия и механизма проведения операции на открытом рынке могут быть разделены на четыре основные категории:
1) основные операции по рефинансированию (main refinancing operations) - регулярные обратные сделки со сроком действия в две недели, осуществляемые еженедельно национальными центральными банками путем проведения стандартных аукционов с целью обеспечения ликвидности;
2) удлиненные операции по рефинансированию (longer-term refinancing operations) - обратные сделки со сроком действия в три месяца, осуществляемые раз в месяц национальными центральными банками путем проведения стандартных аукционов с целью обеспечения дополнительных средств для рефинансирования;
3) регулирующие операции (fine-tuning operations) проводятся национальными центральными банками с целью сглаживания непредвиденных колебаний на денежном рынке; как правило, имеют форму обратных сделок, но могут также проводиться в виде прямых сделок, валютных сделок, интервенций на межбанковском рынке; осуществляются посредством быстрых аукционов или взаимных соглашений;
4) структурные операции, осуществляемые посредством эмиссии долговых сертификатов, обратных и прямых сделок в целях согласования структурных позиций Европейской системы центральных банков и финансового сектора.
Ставка по основным операциям рефинансирования (interest rate on the main refinancing operations) является ключевым элементом учетной политики ЕЦБ, используемой в целях регулирования однодневной ликвидности, ограничения рыночных ставок overnight и передаче рынку сигналов о направлении и характере денежной политики. Аналогично распространенной в ряде европейских стран практике, учетная ставка ЕЦБ устанавливается в коридоре, ограниченном ставками по однодневным кредитным и депозитным операциям (standing facilities) центробанка. Процентная ставка по кредитам (marginal lending facility), предоставляемым финансовым институтам национальными центральными банками под обеспечение приемлемых активов, является потолком для ставок по однодневным кредитам.

Ставка по депозитным операциям (deposit facility), позволяющим финансовым институтам размещать средства в национальных центральных банках, устанавливает нижний предел ставок на рынке однодневных кредитов.

Содержание раздела