качественной экспертной моделью российского рынка, на основании которой будет
совершаться выбор показателей для оценки и их ранжирование.
Как мы хорошо знаем, дефолт вызывается кризисом ликвидности активов,
когда ликвидных активов недостаточно для того, чтобы обслужить неотложные
обязательства. Поэтому фактор ликвидности (Х2) эмитента мы полагаем
основным. Ликвидность может быть оценена по-разному, но по укрупненному
балансу предприятия возможен лишь анализ общей ликвидности как
обеспеченности краткосрочных обязательств оборотными активами.
Во вторую очередь следует рассматривать факторы, характеризующие
финансовую устойчивость. Соотношение собственных и заемных средств в
структуре пассивов предприятия (коэффициент автономии Х1) является
ключевым фактором для анализа. Существуют определенные проблемы в
использовании этого показателя в финансовом анализе. Они связаны с тем, что
очень часто ликвидность собственных средств предприятия низка (из-за
необоснованных переоценок стоимостиосновных средств, например). Тем не
менее в передовых компаниях ведется активная работа по техническому
перевооружению производства, со списанием устаревших фондов, и при таком
подходе коэффициент автономии является действительно содержательной
характеристикой финансовой устойчивости эмитента.
В третью очередь мы берем в рассмотрение факторы эффективности работы
эмитента. Чем прибыльнее бизнес, тем больше источников на покрытие долгов, и
тем, соответственно, ниже риск дефолта. На эффективность бизнеса мы смотрим с
трех точек зрения:
Х3 - Оборачиваемость активов. Чем быстрее оборачиваются активы, тем
меньше дефолтный риск, связанный с неэффективным использованием
основных средств (эффективное управление активами предполагает
отсечение неэффективных затрат на использование инвестированного
капитала);
Х4 - Рентабельность затрат. Чем больше маржинальная прибыль, тем устойчивее бизнес, и тем меньше риск текущих убытков из-за оперативного изменения конъюнктуры продаж; Х5 - Рентабельность активов. Характеризует эффективность инвестиций, сделанных в активы предприятия. Далее мы выстраиваем систему предпочтения одних факторов другим, исходя из нашего опыта анализа риска банкротства эмитентов (материал главы 3 настоящей диссертационной работы). Представляется, что шкала предпочтений факторов должна иметь следующий вид: Ликвидность Финансовая устойчивость Эффективность бизнеса эмитента. (2.19) С точки зрения факторов оценки система предпочтений (2.19) приобретает вид: Информации, заключенной в (4.20), достаточно нам для того, чтобы перейти непосредственно к рейтингу облигаций. 2.4.4. Исходные данные для рейтинга В таблицу П4.1 Приложения 4 к настоящей книге сведены значения анализируемых факторов по состоянию на конец 2 квартала 2002 года, по ряду эмитентов первого и второго эшелонов. Названия эмитентов в табл. П4.1 представлены кодами (тикерами), принятыми в торговых системах России (РТС, ММВБ). Обозначения: А . активы по балансу, млрд. руб, в том числе: а1 . внеоборотные активы; а2 . оборотные активы; L . пассивы по балансу, млрд. руб, в том числе: l1 . капитал и резервы; l1 . долгосрочные обязательства; l3 . краткосрочные обязательства; S . выручка за квартал (без НДС), млрд. руб; C . себестоимость производства за квартал, млрд. руб; ОM . прибыль (убыток) от продаж за квартал, млрд. руб; EBIT . балансовая прибыль (убыток) за квартал, млрд. руб; Pr . чистая (нераспределенная) прибыль (убыток) за квартал, млрд. руб. Порядок оценки финансовых параметров, необходимых для анализа:
