Более поздние научные издания дают определение фундаментальному анализу как процессу «исследования состояния экономики, отрасли и финансового положения компании с целью определения рыночной стоимости акций компании7.
Таким образом, фундаментальный анализ . это оценка множества внешних и внутренних факторов, существенно влияющих на финансовую и хозяйственную деятельность компании, результаты которой находят отражение в рыночной стоимости ее ценных бумаг.
Таких факторов великое множество. Это и деятельность конкурентов, и политическая ситуация в стране, и эффективность менеджмента, и неукоснительное соблюдение прав акционеров общества, и финансовое положение компании.
Как следует из приведенных выше определений, главной целью применения фундаментального анализа является определение текущей рыночной стоимости ценной бумаги (акции) и последующий ее мониторинг для принятия соответствующих инвестиционных решений. Однако автор не разделяет данную точку зрения и считает необходимым рассматривать понятие фундаментального анализа с двух позиций: фундаментальный анализ акций, и фундаментальный анализ предприятия . эмитента акций.
Фундаментальный анализ акций Как было сказано выше, большинство экономистов и аналитиков используют термин «фундаментальный анализ» как один из методов оценки рыночной стоимости акций компании,
котирующихся на рынке, с тем, чтобы определить будущий потенциал их роста. В самом деле,
такой подход наравне с техническим анализом широко используются в западной практике. Вот что говорят Уильям Ф. Шарп, Гордон Дж. Александер и Джеффри В. Бэйли в своей книге "Инвестиции": "Фундаментальный анализ исходит из того, что "истинная" (или внутренняя)
стоимость любого финансового актива равна приведенной стоимости всех наличных денежных потоков, которые владелец актива рассчитывает получить в будущем"8. Иными словами, речь идет об оценке стоимости акций компании-эмитента на основе анализа способности компании приносить прибыль.
Ниже приведены основные положения идеологии фундаментального анализа, лежащие в основе западной практики его применения. И как будет видно ниже, во всех случаях речь идет о фундаментальном анализе акций для целей портфельного инвестирования, как правило, имеющих спекулятивный характер.
В основе фундаментального анализа акций лежит постулат о том, что акции успешных компаний растут в цене, в то время как стоимость акций убыточных предприятий падает9. Чем более доходным становится бизнес, совладельцем которого является акционер, тем дороже должна стоить доля (акции) в этом бизнесе. И, наоборот, если компания непрерывно несет убытки, если растет ее задолженность перед кредиторами, то стоимость такой компании будет уменьшаться.
Информационная открытость и прозрачность экономики в целом и компаний в частности является необходимым условием эффективного применения этого метода для оценки стоимости акций10. Любая корпорация, акции которой свободно обращаются на фондовом рынке, обязана ежеквартально публиковать результаты своей коммерческой деятельности - оборот, доход, основные позиции балансового отчета. Чем большее число инвесторов ознакомится с основными финансовыми показателями данной компании, и чем лучше будут эти показатели относительно аналогичных показателей других компаний, тем большее число инвесторов захочет вложить свои средства в акции именно этого предприятия. Чем больше желающих купить, тем выше спрос.
Поэтому правомерно сказать о том, что в основе фундаментального анализа акций лежит процесс сбора и обработки информации для определения стоимости одной акции и этот процесс заключается в выделении и оценке каждого фактора, влияющего на спрос и предложение на рынке акций. При этом оцениваются гибкость спроса и предложения, состояние экономики страны, выявляются внешние факторы, определяющие спрос или предложение на конкретный актив, например, цены на нефть, политические события в мире,
войны, девальвация одной валюты относительно другой, общий уровень цен, доступность кредита
Российская практика функционирования фондового рынка выявила невозможность использования методов фундаментального анализа для прогнозной оценки стоимости акций российских предприятий. Фундаментальные факторы в полной мере не работают на российском фондовом рынке
По наблюдению автора, анализ факторов, влияющих на рыночные цены корпоративных акций, торгуемых в Российской торговой системе в 1996-1999 году, показал высокую чувствительность рынка акций к таким событиям как выборы президента, назначение и увольнение высоких государственных чиновников, здоровье президента, стабильность политической обстановки в стране, слухи и домыслы и т.д. В то же самое время, такие факторы как предстоящие дивидендные выплаты, изменение количества денег в обращении или увеличение выпуска продукции отраслью практически не оказывали значительного влияния на рыночную цену акций. Кроме того, российский рынок является информационно ограниченным, что не позволяет собрать полную и достоверную информацию, необходимую для проведения фундаментального анализа. Этим объясняется отсутствие практического опыта применения фундаментального анализа для оценки стоимости российских акций.
Отсутствует в России и развитый высоколиквидный фондовый рынок, что также является дополнительным препятствием для применения фундаментального анализа в том виде, в котором он используется на Западе. Однако российский фондовый рынок имеет значительный потенциал. Сегодня только в одном Московском регионе насчитывается порядка 10 000 открытых акционерных обществ13. Акции половины из них имеют высокую потенциальную привлекательность, которая не может быть реализована по причине отсутствия ликвидного рынка их акций. Тем не менее, и менеджмент предприятия и акционер или инвестор должны оценить эту привлекательность, чего невозможно сделать без применения методов фундаментального анализа.
Как следует из проанализированных автором западных источников (Graham B., Dodd D, Thomsett M., Schwager Jack D., Turner Steven C., Kim H.), фундаментальный анализ представляет собой один из методов оценки стоимости акций, котирующихся на организованном рынке ценных бумаг. В России этот метод для целей принятия решений о покупке/продаже ценных бумаг на организованном рынке ценных бумаг, по мнению автора, неприменим.
В дальнейшем автор хотел бы отойти от рассмотрения фундаментального анализа как метода оценки стоимости акций, и сосредоточиться на анализе фундаментальных факторов, влияющих на деятельность компании-эмитента, то есть на фундаментальном анализе самой компании-эмитента для целей принятия последующих инвестиционных (стратегических) решений. Фундаментальный анализ компании-эмитента Для более полного понимания различий между фундаментальным анализом компании-эмитента и фундаментальным анализом ее акций обратимся к таблице 1.
Таблица 1
Сравнительная характеристика подходов в проведении фундаментального анализа
Как видно из таблицы 1, и в случае фундаментального анализа компании-эмитента, и в случае фундаментального анализа акций инвестор оценивает способность компании генерировать будущие денежные потоки. Однако в первом случае инвестор (стратегический)
способен (или будет способен) воздействовать на процесс генерирования этих доходов и, возможно, контролировать их.
Во втором случае инвестор (портфельный) не имеет возможности влиять на результаты деятельности компании и принимает решения на основе информации, ставшей достоянием широкой общественности.
На основе сформулированных заключений, содержание фундаментального анализа компании-эмитента можно представить в виде схемы, изображенной на рисунке 1. В основе анализа эффективности инвестиций лежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений. Поскольку сравниваемые показатели относятся к различным моментам времени, ключевой проблемой здесь является проблема их сопоставимости. Существует две группы методов оценки эффективности инвестиций: простые методы и методы дисконтирования. Дисконтирование представляет собой операцию приведения будущих денежных поступлений и платежей к настоящему моменту времени. Ставка дисконтирования должна учитывать темп инфляции, минимальную реальную норму доходности капитала и степень риска осуществления инвестиционного проекта. Чистая текущая стоимость инвестиционного проекта представляет собой сумму дисконтированных чистых доходов в течение всего срока его жизни.
Результатом фундаментального анализа компании-эмитента будет принятие инвестиционных решений в отношении имущества в виде пакета акций компании-эмитента. В случае же с фундаментальным анализом акций компании-эмитента результат будет выражаться в покупке или продаже ценных бумаг на организованном фондовом рынке. Таким образом, фундаментальный анализ акций компании-эмитента, по мнению автора, применим лишь в случаях наличия рыночных котировок ее акций (большинство российских компаний, в отношении которых принимаются стратегические инвестиционные решения, не имеют рыночных котировок акций). То есть для применения портфельным инвестором фундаментального анализа акций необходимо наличие зрелого эффективного рынка ценных бумаг, что выражается в наличии ликвидности, достаточной капитализации, развитой инфраструктуры и т.д. Различия между фундаментальным анализом и другими видами анализа В теоретических изданиях, посвященных аналитическим исследованиям, встречаются различные толкования видов анализа - это и экономический анализ, и анализ хозяйственной деятельности, и, наконец, финансовый анализ. В этой работе автор исследует еще один вид анализа . фундаментальный анализ. Ниже будут рассмотрены принципиальные различия и взаимосвязи, существующие между основными видами анализа. Экономический анализ представляет собой систему специальных знаний, связанных с исследованием экономических процессов, складывающихся под воздействием объективных экономических законов и факторов субъективного порядка15. В основе экономического анализа лежит экономическая теория, описывающая основные законы взаимодействия экономических субъектов. Одним из таких субъектов является предприятие (хозяйственное общество - в соответствии с ГК РФ). В свою очередь, в отношении этого субъекта применяется анализ хозяйственной деятельности предприятия, состоящий из двух тесно взаимосвязанных видов: финансового анализа и производственного (управленческого) анализа. Разделение анализа на финансовый и управленческий обусловлено сложившимся на практике разделением системы бухгалтерского учета в масштабе предприятия на финансовый учет и управленческий учет. Это же порождает деление анализа на внешний и внутренний. Управленческий анализ представляет собой внутреннюю оценку эффективности управления производством и реализацией продукции, работ и услуг. Этот вид анализа ориентирован, прежде всего, на руководство компании, и подразумевает проведение комплексного исследования всех сторон деятельности предприятия. Финансовый анализ есть метод познания финансового механизма предприятия, процессов формирования и использования финансовых ресурсов для его оперативной и инвестиционной деятельности. Результатом финансового анализа является оценка финансового благополучия предприятия, состояния его имущества, активов и пассивов баланса, скорости оборота всего капитала и его деятельных частей, доходности используемых средств. Финансовый анализ, как правило, применяется внешними, по отношению к объекту исследования, пользователями. Так же как и в финансовом анализе, объектом фундаментального анализа является хозяйственное общество. Однако в отличие от финансового анализа, используемого во многих сферах экономических отношений для определения текущего финансового состояния предприятия . субъекта этих отношений, фундаментальный анализ носит узкоприкладной характер и применим исключительно в сфере рынка ценных бумаг. Результатом такого анализа является принятие инвестиционных решений в отношении компании-эмитента. При этом отличительной особенностью фундаментального анализа от прочих видов анализа, прежде всего, от финансового анализа, является его ориентация на строго определенный круг пользователей, а именно инвесторов, которые исследуют деятельность предприятия с определенной точки зрения - с точки зрения определения риска, доходности и ликвидности инвестиций в данное предприятие.
