Долговые ценные бумаги российских эмитентов: внешний рынок
Инструменты и Непогашенные долговые ценные бумаги на внутреннем рынки_рынке, на конец периода, млрд. долл.
| 1994 | 1995 | 1996 | 1997 | 1998 | 1999 2000 2001 (октябрь) (октябрь) |
|
| Смежные иностранные рынки**** | ||||||
| Финляндия | 78.8 | 86.0 | 84.1 | 74.9 | 86.9 | 77.6 72.1 64.1 (сентябрь) (июнь) |
| Австрия | 123.5 | 147.1 | 144.7 | 136.8 | 151.7 | 149.7 140.9 142.1 (сентябрь) (июнь) |
| Польша | н/д | 25.0 | 29.0 | 27.3 30.5 34.9 (сентябрь) (июнь) |
||
| Чехия | н/д | 12.1 | 12.3 | 12.5 | 22.4 | 25.0 20.9 27.6 (сентябрь) (июнь) |
| Венгрия | н/д | 12.0 | 15.2 | 13.8 | 15.6 | 16.3 14.9 17.1 (сентябрь) (июнь) |
| Турция | 16.4 | 21.4 | 26.5 | 29.7 | 37.5 | 43.0 47.5 72.3 (сентябрь) (июнь) |
| Прочие европейские рынки**** | ||||||
| Португалия | 49.9 | 60.7 | 64.2 | 55.9 | 63.9 | 61.5 59.0 62.1 (сентябрь) (июнь) |
| Греция | 73.4 | 86.7 | 100.5 | 94.8 | 100.5 | 89.8 85.1 89.0 (сентябрь) (июнь) |
| Бельгия | 369.8 | 426.9 | 407.3 | 354.0 | 379.8 | 342.6 301.4 293.9 |
Динамика показателей вексельного рынка России*
Показатель Объем векселей непогашенных, находящихся
| во внутреннем обращении, на конец периода, млрд. долл. | |||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
|||||||||||||||||||||||||||||||||||
| Таблица рассчитана по данным Бюллетеня банковской статистики Банка России (1998-2001), статистических сборников Социально-экономическое положение России Российского статистического агентства (1999-2000). Стоимостная величина векселей дана в балансовой оценке, пересчитанной в доллары США по валютному курсу рубля на конец периода. Вексельные показатели банков очищены от двойного счета (векселя банков, учтенные другими банками), а также от учтенных векселей нерезидентов с валютным номиналом. Объем векселей, выданных нефинансовыми предприятиями и учитываемых на балансах других нефинансовых предприятий, принимался, по оценке, примерно равным объему векселей, учтенных банками. Например, на 1.08.99 векселя в составе дебиторской задолженности предприятий составляли 63.1 млрд. руб. (данные Росстата-гентства), а учтенные банками векселя по дебетовой стороне своих балансов (очищенный показатель) были равны 62.9 млрд. руб. (по данным Банка России). Объем выданных векселей в нефинансовом секторе оценивался как сумма векселей, учтенных банками, и векселей, находящихся в составе дебиторской задолженности предприятий. |
Как и на рынках других долговых ценных бумаг, объем рынка векселей в 1995-1997 гг. многократно вырос, почти от нулевых значений в 1994 г.
Дальнейшая динамика в основном совпадала с динамикой на других сегментах фондового рынка (см. выше): падение долларового эквивалента вексельной массы к концу 1998 г. в 2.7раза в сравнении с концом 1997 г. и дальнейшее постепенное восстановление стоимостного объема векселей, находящихся в обращении, увеличение почти в 2.4 раза в сентябре 2001 г. по сравнению с концом 1998 г.
Долговые ценные бумаги российских эмитентов: внешний рынок
90-е годы стали периодом экспансии российских эмитентов на внешний рынок: еврооблигации, выпущенные от имени РФ, субъектов РФ и муниципальных образований; корпоративные еврооблигации; первые выпуски коммерческих бумаг, номинированных в иностранной валюте и предназначенных для нерезидентов; долговые обязательства, сформированные в результате реструктуризации долгов бывшего СССР Лондонскому клубу кредиторов, PRIN’s (Principal Notes) и IAN’s (Interest Accrued Notes); облигации внутреннего валютного займа, которые после кризиса 1998 г. стали учитываться в составе внешнего долга, и др.
Уровень секьюритизации государственного внешнего долга, хотя был и ниже внутреннего, но, тем не менее, достаточно высоким. По данным Минфина РФ (на 1 октября 2000 г.), доля ценных бумаг в структуре внутреннего государственного долга 99%, внешнего государственного долга 37.3%.
Данные об объеме внешних заимствований в форме ценных бумаг, в разрезе отдельных стран, публикуемые BIS, приведены в табл. 1.12.
При этом необходимо указать на очень значительные несовпадения статистики внешнего долга, ведущейся Минфином РФ и BIS. Так, по данным Минфина РФ, государственный внешний долг в форме еврооблигаций на конец 2000 г. составлял 36.4 млрд. долл., облигаций внутреннего валютного займа 10.8 млрд. долл. На 1 июля 2001 г. эти показатели были равны, соответственно, 36.2 и 10.8 млрд. долл. Оценка BIS на конец 2000 г. задолженности расширенного правительства в форме ценных бумаг 16.3 млрд. долл., из них облигации 16.3 млрд. долл. (очевидно не включены облигации внутреннего валютного займа).
Даже при исключении из состава внешнего долга ОВВЗ различия между показателями являются значительными.
Анализ табл. 1.12 позволяет сделать следующие выводы: по данным BIS масса российских ценных бумаг, обращающихся за рубежом, выросла с 1994 г. по 1998 г. почти в 15 раз.
Так же, как и на внутреннем рынке долговых обязательств и акций, в эти годы был фактически заново, после перерыва в десятки лет, воссоздан российский сегмент на международных рынках.
В конце 90-х годов объем рынка внешних долговых обязательств, выпущенных российскими эмитентами, превышал объем рынков каждой из стран Центральной и Восточной Европы и Турции и был сопоставим с размерами рынков внешних заимствований (в форме
|
||||||||||||||||||||||||
| * Рассчитано по данным FIBV Annual Report 1999. В расчет приняты только организованные рынки, учет оборота по которым ведется по системе TSV или они даже по самым жестким расчетам превосходят российский рынок облигаций. На исламских финансовых рынках обычно отсутствуют операции с облигациями или они очень невелики, так как исламом запрещено взимание процента (исламские финансы). |
|
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| * Данные на конец года. Рассчитано по информации ежеквартальных обзоров BIS, опубликованных в Интернете. Данные за 1994-1997 гг. приведены в целом по республикам бывшего СССР (в итоге вся задолженность была сосредоточена в России), а также в целом по бывшей Чехословакии. Выбраны либо лежащие у границ России рынки, не относящиеся к переходным экономикам, либо рынки небольших европейских стран, также не являющиеся переходными, которые могут быть сопоставимы по размерам с российским рынком. |
*** ценных бумаг) Греции и Португалии. При этом аналогичные рынки Австрии, Финляндии, Бельгии были значительно объемнее российского сегмента международного рынка ценных бумаг.
Рынки-конкуренты
Анализ взаимосвязи рынков (табл. 1.13) показывает, что динамика десяти рынков стран Центральной и Восточной Европы противоположна динамике российского фондового рынка.
Они являются его прямыми конкурентами.
В 1994-1996 гг. развитие этих рынков акций шло параллельно. С середины 1996 г. и в 1997 г. российский фондовый рынок стал постепенно переключать на себя те денежные ресурсы, которые ранее направлялись в другие страны Центральной и Восточной Европы.
Его доля выросла до 0.6% оборота формирующихся рынков при падении региональной доли до 1%.
В условиях кризиса 1998 г. страны Центральной и Восточной Европы оказались более привлекательными для иностранных инвесторов (с точки зрения зрелости рынка и стабильности) и испытали существенно меньший отток ресурсов, чем Россия. Их доля в обороте формирующихся рынков выросла до 1.7% при резком сокращении доли российского рынка до 0.35%.
Данные за октябрь 1999 г. показали, что при общем сокращении рыночной ниши и России, и стран Центральной и Восточной Европы последние оказались более устойчивы, являясь альтернативой и противовесом тем экстремальным колебаниям, которые испытал российский рынок акций.
Таблица 1.13
Место России и стран Центральной и Восточной Европы на формирующихся рынках*
| Страны Доля России и рынков Центральной и Восточной Европы в оборотах по сделкам на формирующихся биржевых рынках, % | ||||||||||||||||||||||||||||
|
||||||||||||||||||||||||||||
| * IFC Emerging Stock Market Factbook 1998-1999, Emerging Stock Market Review November 1999. В данные по рынкам Центральной и Восточной Европы включены рынки Венгрии, Латвии, Литвы, Польши, Румынии, Словакии, Словении, Хорватии, Чехии, Эстонии. |
Россия, Китаи и Бразилия: сопоставление фондовых рынков
До сих пор все сравнения российского фондового рынка проводились в европейской системе координат, поскольку часто иностранные инвесторы сопоставляют отечественные ценные бумаги с ценными бумагами из стран Центральной и Восточной Европы. Вместе с тем известно, что очень часто инвесторы, принимая решения о вложении средств, сравнивают рынки России, Бразилии (бытует представление о схожести с Россией по многим параметрам) и Китая (крупная переходная экономика, имеющая черты сходства с Россией в новейшей истории).
Ниже будет показан высокий уровень корреляции между фондовыми рынками России и Бразилии. Сопоставление этих стран по ряду индикаторов (население, экономика, уровень развития) приведено в табл.
1.14. Чтобы лучше оценить степень близости России, Бразилии и Китая, относящихся к формирующимся рынкам, в сравнении с группой развитых стран (величина ВВП Нидерландов сопоставима с величиной ВВП России), здесь приведены данные по Нидерландам.
Из табл. 1.14 очевидно, насколько близки между собой индикаторы развития России и Бразилии (за исключением размеров ВВП в текущих ценах).
Сопоставляя ВВП Бразилии и России, необходимо учитывать эффект шоковой девальвации рубля в 1998 г. (в Бразилии размеры снижения курса национальной валюты в конце 90-х годов были на порядок меньшими, чем в России), а также то, что, возможно, курс рубля оказался после кризиса занижен в большей мере, чем если бы это случилось в результате плавного его падения во второй половине 90-х годов (если бы монетарные власти осторожно отказались в это время от политики искусственного удержания валютного курса рубля). Сравнение ВВП Бразилии и России по паритету покупательной способности показывает близость экономик этих стран и по данному индикатору.
Соотношение ВВП и численности населения (производительность труда), структура ВВП, продолжительность жизни, доля высоких технологий в экспорте, да и любого из других индикаторов демонстрируют существенный разрыв между группой развитых экономик (представленной Нидерландами) и формирующимися рынками (более индустриальными Россией и Бразилией и быстро догоняющим их Китаем).
Однако на рынке ценных бумаг Россия не находится в своей группе экономик, и она в значительной мере (по всем ключевым параметрам, за исключением внешнего долга) отстает по показателям
| Таблица 1.14* | |||||||||||||||||||||
|
| Количество 40.6 30.1 8.9 317.6 персональных компьютеров на 1000 человек (1998), шт. |
||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| * На основе данных Мирового банка (World Development Indicators Database, July 2000), CIA Factbook 2000, размещенной на сайте в Интернете . ** ВВП рассчитан по Atlas Method и паритету покупательной способности (см. методологический комментарий к разд. 1.2). |
| Таблица 1.15 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| Рассчитано на основании данных FIBV Annual Reports 1997-1999, ежеквартальных обзоров BIS, опубликованных в Интернете, IFC/SP Emerging Stock Market Review November 1999. |
Предполагается, что основная часть сделок с ценными бумагами совершается во внебиржевом обороте.
Такие различия в способности рынков привлекать денежные ресурсы указывают, с одной стороны, на потенциал роста российского рынка ценных бумаг. С другой демонстрируют низкую долю России на мировом рынке ценных бумаг, необходимость конкурентной политики, которая привела бы к значительному росту фондового рынка в России и тех денежных ресурсов, которые направляются через него на цели инвестиций.
Значение рыночных измерении
Простые измерения долгового рынка, как и рынка акций, позволяют оценить рыночную нишу, успехи или неуспехи, которые сделал российский рынок, конкурируя за инвестиции с рынками стран Центральной и Восточной Европы, стран СНГ или с другими формирующимися рынками.
Ясно, что размеры экономики (табл. 1.16) позволяют России в будущем занять более крупную рыночную нишу на мировых рынках акций и долговых ценных бумаг. Те экономики, величина которых, измеренная по ВВП, больше российской (например, Китай и Бразилия), имеют на порядок в сравнении с Россией большие рынки ценных бумаг. Экономики, которые меньше российской, могут превосходить ее по размерам фондового рынка (Австрия, Турция, Финляндия) или примерно соответствовать ей в области обращения ценных бумаг (Польша).
Третий вариант фондовые рынки, хотя и меньше российского, но далеко не в такой степени, в какой ВВП этих стран меньше ВВП, создаваемого в России (Чехия, Венгрия).
Прошедший 2001 г. был удачным и для российской экономики, и для рынка ценных бумаг (позитивная динамика при падении капитализации и объемов сделок на основных фондовых рынках мира). Однако 2001 г. хотя и улучшил, но не изменил кардинально ситуацию, в которой российский рынок ценных бумаг не соответствует размерам экономики, является относительно меньшим по размерам, чем рынки-конкуренты (табл.
1.17).
Понимание места России среди формирующихся рынков, позиционирование среди рынков-конкурентов дает возможность финансовым регуляторам и профессиональному сообществу ставить цели развития, задачи конкуренции для рынка в целом, демонстрировать политику создания успешной Финансовой площадки Россия.
У нас по-прежнему нет конкурентной политики строительства рынка. Попытки ее создать и обсудить в начале 2000 г. ничем не закончились. Есть отдельные фрагменты мозаики, по-своему важные, необходимые, но не достаточные для перемещения в мировой иерархии фондовых рынков хотя бы на несколько позиций выше.
Мы по-прежнему не пытаемся воспользоваться чужим опытом (Германии, Великобритании, Ирландии, Канады, Финляндии и т.п.) в продвижении и в маркетинге своих рынков среди инвесторов.
Поэтому вполне возможно, что наш рынок так и будет бросать то в одну, то в другую сторону, и его динамика будет мало зависеть от способности привлекать деньги на долгосрочные инвестиции.
