Алексеев М. Ю. - Рынок ценных бумаг и биржевое дело
Курс "Рынок ценных бумаг и биржевое дело" является базисным по отношению к остальным курсам, посвященным этому рынку. Отсюда вытекает целый ряд специфических особенностей, связанных с его изучением. С одной стороны, базисность курса предполагает определение самых основных и простых понятий. С другой стороны, логично предположить, что взявшийся за изучение данного курса уже владеет азами экономической науки, в т.ч. и терминологией.
Действительно, трудно предположить, что кто - то изучил экономическую теорию ( политическую экономию ) и не встретился с такими понятиями как "акционерный капитал", "биржа" и т.п. Кроме того, всякое изучение специальных дисциплин а данный курс является, безусловно, специальным, предполагает определенный самостоятельный поиск.
Поэтому определенные терминологические, языковые, если угодно даже слэнговые трудности преодолевать неизбежно придется самостоятельно, хотя, конечно, не без нашей помощи и поддержки.
Первый вопрос, который неизбежно должен быть поставлен вопрос о рамках курса. Рынок ценных бумаг отнюдь не существует в некоем безвоздушном пространстве и, следовательно, активно соприкасается с банковским делом, маркетингом, бухгалтерским учетом и целым рядом других специальных дисциплин.
В этих условиях цель изучения данного предмета, понять что представляют из себя ценные бумаги, какое место они занимают в национальной экономики и каким основным законам ( разумеется, кроме общих политэкономических ) рынок ценных бумаг подчиняется.
Очертив таким образом рамки изучаемого предмета, постараемся ответить на первый и самый очевидный вопрос что такое ценная бумага? Иными словами, дадим ее определение. Разумеется, любая попытка дать определение какому - либо абстрактному понятию дело неблагодарное и мы должны понимать, что какое бы определение мы не дали, оно неизбежно будет страдать определенной неполнотой.
Поэтому рассмотрим несколько определений, данных известными исследователями рынка ценных бумаг.
Профессор М.М. Агарков в двадцатые годы нашего столетия определял ценные бумаги как "документы, для осуществления прав по которым необходимо их предъявление".
Однако сегодня это определение во - первых, слишком бы расширило количество сущностей, рассматриваемых нами как ценные бумаги ( сам М.М. Агарков относил к ним акции, облигации, вексель, чек, вкладные документы кредитных учреждений, банковские билеты, коносамент, складочное свидетельство и т.д., т.е. многое из того, что сегодня ценными бумагами не считается ), а во - вторых сделало бы затруднительным четко подвести под данное определение такие современные продукты как безбумажные фондовые ценности и в некоторой степени производные ценные бумаги.
М.Ю. Алексеев, автор первого наиболее полного и популярного исследования рынка ценных бумаг современной России определяет ценную бумагу как "документ, который отражает связанные с ним имущественные права, может самостоятельно обращаться на рынке и быть объектом купли - продажи и иных сделок, служит источником получения регулярного или разового дохода, выступает разновидностью денежного капитала." Определение весьма четкое, однако и здесь, если мы будем применять к рассматриваемому предмету все перечисленные критерии, мы рискуем не признать ценной бумагой то, что ею безусловно является и, напротив, признавая достаточным только один критерий, мы отнесем к ценным бумагам ряд иных документов.
Я.М. Миркин, заведующий кафедрой "Ценные бумаги и биржевое дело" Финансовой Академии при Правительстве России определяет ценные бумаги как "права на ресурсы, обособившиеся от своей основы и даже имеющие собственную материальную форму". Однако общность такого определения вынуждает тут же давать дополнительные пояснения о том, что ценные бумаги должны отвечать следующим терминам:
обращаемость;
доступность для гражданского оборота;
стандартность и серийность;
документарность:
регулируемость и признание государством;
рыночность;
ликвидность;
риск.
Финансово - кредитный словарь ( статьи которого написаны еще до рыночных реформ ) дает два определения ценных бумаг: 1). "свидетельство об участии в капитале акционерного общества или предоставления займа; долгосрочные обязательства эмитентов выплачивать их владельцам доходы в виде дивидендов или процентов" 2). "денежные и товарные документы, объединяемые общим для них признаком необходимостью предъявление для реализации выраженных в них имущественных прав". Уже само по себе наличие множественности определений говорит само за себя.
В чем же проблема? Очевидно в том, что меняющаяся действительность превращает различные инструменты в ценные бумаги и обратно.
Таким образом, оговорившись общим политэкономическим заявлением о том, что рынок ценных бумаг наряду с рынком кредитных ресурсов является частью финансового рынка мы можем сказать, что ценной бумагой является то, что признается таковым законодательством страны, в которой она так или иначе функционирует. Дав такое определение мы, во - первых, избежим временной и страновой путаницы и во - вторых застрахуем себя от того, что изменившееся законодательство сведет на нет нашу попытку составить незыблемый перечень ценных бумаг.
Однако дав такое определение мы вовсе не гарантируем себя от неопределенности, причем не гарантируем ровно в той степени, в которой не определено национальное законодательство, взятое нами в данный момент за базу анализа. Особенно это характерно для современной России. Определение ценным бумагам дают два основных акта Гражданский Кодекс и Закон о рынке ценных бумаг ( и это не считая множества нормативных актов, часто выходящих за рамки этих определений, но играющих в реальных операциях на рынке ключевое значение ).
Гражданский кодекс в качестве ценной бумаги определяет "документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении", т.е. законодатель явно склоняется к точке зрения, выраженной в определении М.М. Агаркова. Кодекс перечисляет различные виды ценных бумаг.
Это: государственная облигация, облигация, вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификаты, банковская сберегательная книжка на предъявителя, коносамент, акция, приватизационные ценные бумаги и другие документы, которые законами о ценных бумагах или в установленном ими порядке отнесены к числу ценных бумаг. Т.е. и наше определение также находит отражение.
А вот Закон о рынке ценных бумаг, не смотря на свое название, ничего не говорит непосредственно о ценных бумагах, определяя только эмиссионную ценную бумагу. Сам термин "эмиссионная ценная бумага" по сути своей нелеп. Действительно, эмиссия это "выпуск", значит "эмиссионная ценная бумага" по другому звучит "выпущенная ценная бумага". Рассуждая "от противного" можно предположить, что разработчики данного закона предусмотрели возможность существования "не выпущенных ценных бумаг".
Простая человеческая логика подсказывает что "не выпущенной" может быть либо самопроизвольно зародившаяся ( как, например, разум в человеке ) бумага или вообще бумага, пребывавшая вечно от начала времен но тут мы уже и вовсе попадаем в область трансцендентного, поскольку современная наука полагает, что даже существование нашей вселенной конечно.
Тем не менее, перефразируя древних римлян можно сказать, что "закон нелеп, но он закон", а значит представляет интерес не только как объект теоретического разбора, но и как руководство к действию. Итак, согласно федеральному закону "О рынке ценных бумаг" эмиссионной ценной бумагой является любая ценная бумага, в т.ч. бездокументарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками:
- закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных настоящим Федеральным законом формы и порядка;
- размещается выпусками;
- имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.
Таким образом, совершенно очевидно что это определение распространяется не на все сущности, определяемые отечественным законодательством как ценные бумаги ценные бумаги, что и оговорено в статье первой закона.
Перечисляя ценные бумаги остановимся на том списке, который предлагает Гражданский Кодекс Российской Федерации:
"К ценным бумагам относятся государственная облигация, облигация, вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификаты, банковская сберегательная книжка на предъявителя, коносамент, акция, приватизационные ценные бумаги и другие документы, которые законами о ценных бумагах или в установленном ими порядке отнесены к числу ценных бумаг."
Подробно эти ценные бумаги будут нами рассмотрены далее каждая в отдельности, а пока ограничимся их краткими определениями.
Облигация удостоверяет внесение ее владельцем денежных средств на сумму, указанную в облигации. Владелец облигации наделяется правом в установленный срок получить номинальную стоимость облигации и фиксированный процент, если иное не установлено условиями выпуска.
Кроме того, существуют и другие виды облигаций выигрышные, дисконтные ( в которых процент не начисляется, поскольку они сразу продаются по цене ниже номинала ), целевых займов ( дающие право на приобретение неких товаров или услуг ) и т.п.
Выпускать облигации могут как частные предприятия ( юридические лица ), так и органы власти муниципальные или федеральные. Поэтому говоря об облигациях разумно упоминать, какие именно из них имеются в виду.
Вексель удостоверяет ничем не обусловленное обязательство векселедателя либо иного указанного в нем плательщика выплатить векселедержателю по наступлении предусмотренного срока обусловленную сумму.
Чек распоряжение чекодателя банку произвести платеж указанной суммы чекодержателю или его приказу ( лицу, которому посредством соответствующей надписи чек передан первым чекодержателем ).
Депозитный сертификат удостоверяет, что юридическое лицо сдало на хранение банку денежные средства. Сберегательный сертификат делает то же самое в отношении физического лица.
Коносамент является товарораспорядительным документом, которым оформляется морская перевозка груза. Коносамент удостоверяет право его держателя получить у морского перевозчика указанный в коносаменте груз и распоряжаться им.
Акция подтверждает право акционера участвовать в управлении обществом ( если она не привилегированная ), в распределении прибыли, получении доли имущества пропорционально вкладу акционера в уставный капитал в случае ликвидации общества.
Из приватизационных ценных бумаг в России пока существовал только приватизационный чек ( прозванный в народе "ваучером" ), предназначенный для бесплатной передачи гражданам имущества, акций и долей объектов приватизации.
Помимо упомянутых в Гражданском Кодексе под ценными бумагами повсеместно понимаются также и производные ценные бумаги или срочные контракты опционы и фьючерсы. Хотя эти своеобразные инструменты и стоят несколько особняком, рассмотрение без них рыка ценных бумаг как экономической, а не юридической категории было бы неполным.
В целом же видно, что в основном ценные бумаги оформляют собой или отношения собственности, разбитой на доли в виде акционерного капитала, или те или иные формы займа. Поэтому основное деление ценных бумаг это деление на долевые ( к которым относятся только акции ) и долговые ( к которым относятся все прочие, если трактовать понятие долга достаточно широко ).
Как мы уже видели на примере облигаций, ценные бумаги могут быть разделены на категории и в зависимости от их эмитентов ( лиц, выпустивших ценные бумаги ). Наиболее крупное деление бумаги государственные и негосударственные. И здесь акции стоят особняком, поскольку акции всегда носят частный характер, даже если выпускаются государственным предприятием. Акции как бы символ капитализма как базирующегося на предпринимательской частной собственности экономического строя вообще. Иногда отдельно выделяют муниципальные бумаги.
В федеративных государствах добавляется разделение на бумаги субъектов федерации и федеральных органов власти. Но в любом случае главное различие выпущены ценные бумаги от лица структуры, представляющей общественную или частную форму собственности.
Делятся ценные бумаги и в зависимости от того, как осуществляются права их владельцев. Если для осуществления этих прав любому лицу достаточно просто предъявить ценную бумагу, она называется предъявительской, если в бумаге ( или иных документах, обслуживающих ее обращение ) упомянут ее владелец, она называется именной.
Существуют также ордерные бумаги те, в которых владелец может передать бумагу простым вручением, без специальной регистрации, но для этого должен сделать на ней соответствующую надпись, эту передачу подтверждающую.
Ценные бумаги подразделяют и по срокам обращения на кратко-, средне- и долгосрочные. Понятие сроков весьма расплывчато. Как правило краткосрочными считаются бумаги со сроком обращения до года, среднесрочными до пяти лет и долгосрочными свыше пяти лет. В кризисной России долгосрочными считались и бумаги со сроком обращения год и более.
Можно даже сказать, что существуют и бессрочные бумаг акции ( кстати, в дореволюционной России были и бессрочные облигации с фиксированным процентом. Привлеченные по ним средства шли на благотворительные цели ). На базе сроков привлечения средств с помощью ценных бумаг М.Ю.
Алексеев даже делит рынок ценных бумаг на денежный рынок ( ресурсы привлекаются до одного года ) и рынок капиталов ( более одного года ). Но, конечно, в каждом конкретном случае роль сроков и целей выпуска при определении того, к какому рынку относится ценная бумага будет различна.
В последнее время, с развитием компьютерных технологий появилось еще одно деление на документарные ( т.е. существующие в традиционной форме на бумажном носителе ) и бездокументарные ( существующие в форме записей по счетам, в т.ч. и в электронной форме ).
Безусловно возможное разделение ценных бумаг на группы можно продолжить.
Очертив в общем и целом круг того, что мы в дальнейшем будем понимать под ценными бумагами мы естественным образом переходим к определению понятия "рынок ценных бумаг".
Как уже отмечалось выше, с общеэкономической точки зрения рынок ценных бумаг наряду с рынком банковских кредитов составляют финансовый рынок.
Вместе с тем совершенно очевидно, что такие ценные бумаги как вексель или облигация обслуживают кредитные отношения, в т.ч., что касается векселя, могут выступать и в современной России активно выступают и как средство оформления банковского кредита.
Широкое определение этого рынка дает Я.М. Миркин рынок ценных бумаг как тот "рынок, на котором обращается специфический товар ценные бумаги."
Вместе с тем это определение в принципе позволяет вынести за скобки рассмотрение таких обеспечивающих функционирование рынка механизмов как консалтинг и реклама, законодательное обеспечение и мошенничества с ценными бумагами т.е. все то, что занимает большую часть времени специалиста, работающего на рынке. Ведь объективные механизмы функционирования рынка как такого меняются несравненно реже, чем разного рода субъективные частности, оказывающие влияние на функционирование этих механизмов ( так сила пороховых газов, обеспечивающая полет пули, значительно превосходит силу воздействия на нее окружающей среды, таких как ветер, влажность, давление, однако учет именно этих менее сильнодействующих факторов позволяет стрелку поразить цель ).
Таким образом, рынок ценных бумаг можно определить как "рынок, на котором происходит обращение ценных бумаг, а также институты и явления, обеспечивающие его функционирование и оказывающие на него воздействие."
Определение рынка ценных бумаг нужно нам не само по себе, а для того, чтобы иметь возможность определить его важнейшие части, при этом деление рынка на виды имеет куда более важное практическое значение чем аналогичное деление, осуществленное нами ранее для ценных бумаг. В первую очередь это деление на первичный и вторичный рынки.
Важность данного деления заключается как в его чисто бюрократическом значении ( вопросы налогообложения и регулирования ), так и с точки зрения организации деятельности, т.к. принципы функционирования первичного и вторичного рынков ценных бумаг существенно различаются.
Первичный рынок ценных бумаг это тот рынок, на котором распространяются только что выпущенные ценные бумаги, рынок, где они обретают своих первых владельцев. При этом совершенно неважно, впервые выпускает эмитент ценные бумаги или это уже вторая, третья и т.д. эмиссия.
Кстати, Закон "О рынке ценных бумаг" не дает такого понятия, как "первичный рынок", а говорит только о "размещении ценных бумаг", как об "отчуждении эмиссионных ценных бумаг эмитентом первым владельцам путем заключения гражданско - правовых сделок".
Вторичный рынок ценных бумаг, это тот рынок, на котором обращаются ранее размещенные на первичном рынке ценные бумаги.
Сразу возникает вопрос о взаимосвязи этих двух рынков. Логично предположить, что возможность обращения на первичном рынке характерна для бумаг, размещаемых сериями. Действительно, сама по себе процедура перехода векселя от векселедателя к первому векселедержателя и от него ко второму не различаются.
А при выпуске, например, акций эмитент регистрирует проспект эмиссии, выпускает акции. Предлагает их на рынке и только по результатам размещения выпуск признается состоявшимся.
Для депозитных и сберегательных сертификатов характерна определенная двойственность. С одной стороны, и при переходе сертификатов от банка к первому владельцу, и при их дальнейшем обращении происходит непосредственная передача денег, с другой сертификаты выпускаются сериями и оформляются упрощенным проспектом эмиссии.
Наиболее удачным, на наш взгляд, было бы следующее определение: на первичном рынке обращаются бумаги, возникновение прав по которым наступает до момента заключения сделок с этими бумагами.
Итак, мы пришли к выводу, что некоторые ценные бумаги по своей сущности не обращаются на первичном рынке ценных бумаг, а только на вторичном. В принципе, можно себе представить ценные бумаги, обращение которых происходит только на первичном рынке это могут быть, например, облигации, дальнейшая продажа которых запрещена условиями эмиссии. Однако такое запрещение не будет неотъемлемым атрибутом данного вида ценных бумаг а, скорее, игрой ума эмитента.
Поэтому мы не ошибемся, если скажем, что на вторичном рынке ценных бумаг обращаются все виды ценных бумаг, если только для отдельных эмиссий это не запрещено законом или эмитентом.
Доля и роль первичного и вторичного рынка ценных бумаг может меняться в зависимости от конкретных условий. В странах с устоявшимися рынками вторичный рынок важнее и более активен. В России до недавнего времени более существенное значение играл первичный рынок ценных бумаг.
Это было вполне естественно происходило первичное распределение собственности. В дальнейшем доля первичного рынка сокращалась, а вторичного возрастала, поскольку от распределения собственности страна плавно перешла к ее перераспределению.
В зависимости от этого менялась и организация государственного контроля сначала был отлажен механизм контроля за эмиссионной деятельностью субъектов экономики и только потом перешли к построению механизма контроля за вторичным рынком.
С особенностями организации деятельности первичных и вторичных рынков ценных бумаг мы более подробно ознакомимся рассматривая отдельные ценные бумаги.
А сейчас остановимся на других возможных классификациях видов рынков ценных бумаг. В экономической печати, в т.ч. периодической часто встречаются такие термины как "международный" и "национальный" рынки ценных бумаг, в российской прессе так же часто пишут о "региональных" рынках ценных бумаг. Это деление не столько по территориальному признаку (ибо ценные бумаги это не недвижимость и как все капиталы склонны к периодическим перемещениям в пространстве, сколько по масштабу и значимости тех или иных рынков.
Наиболее конкретно понятие национального рынка ценных бумаг, поскольку им характеризуется совокупность эмитирующихся и обращающихся в данной стране ценных бумаг и в первую очередь нормативная база, регулирующая данное обращение.
С международным рынком несколько сложнее, поскольку хотя и существует ряд межгосударственных соглашений, регулирующих взаимоотношения в данной сфере ( например, Женевская Конвенция о едином вексельном законе ), всякая отдельная сделка с ценной бумагой протекает в пределах национальных законодательств конкретных стран. Мало того, даже влияние на общемировую конъюнктуру фондового рынка оказывают именно финансовые центры отдельных стран Нью - Йоркская, Токийская, Лондонская биржи и т.д.
С другой стороны, все эти рынки действительно тесно взаимосвязаны и колебания на одной из бирж обязательно отзываются на другой ( осенью 1997 г. это почувствовали и в России взлеты и падения индекса Доу - Джонса прямо отзывались в Российской Торговой Системе, оперирующей с акциями отечественных эмитентов ). Наличие и все большее развитие транснациональных корпораций, формирование мирового финансового рынка все это позволяет утверждать что международный рынок ценных бумаг является действительностью, хотя, возможно, и несколько абстрактной.
Одновременно международный рынок похож на силы ООН. Сама ООН, как известно, не обладает вооруженными силами, их под знамя выделяют за определенную плату армии государств - членов. Солдаты таких формирований находятся под командованием своих офицеров и подчиняются уставам своих армий.
Так и международный рынок ценных бумаг его составляющие делегируются национальными рынками и функционируют на базе национальных законов, оказывая одновременно влияние на мировую экономику в целом.
Гораздо сложнее говорить о региональных рынках ценных бумаг. В принципе могут существовать чисто национальные рынки ценных бумаг какие - то бумаги государство может запретить приобретать нерезидентам, воспретить их вывоз в общем так или иначе ограничить. С другой стороны, такие инструменты как еврооблигации предназначены для международного рынка.
Для регионального рынка подобный пример привести трудно. В России существует множество бумаг, предназначенных для использования внутри того или иного региона как правило, это муниципальные бумаги, которые используются для погашения задолженности перед местными бюджетами. Однако их "регионализм" связан как правило только с отсутствием интереса к данным бумагам у инвесторов из других регионов.
Наиболее удачные из таких бумаг выходят на национальный и даже международный уровень характерным примером могут служить займы московского правительства.
Исходя из вышеизложенного, что деление на региональный, национальный и международный рынки ценных бумаг происходит прежде всего исходя из качества ценных бумаг и объема задействованных денежных средств. Как правило, никто за пределами ближайших окрестностей не заинтересуется займом городской администрации на строительство нового моста через реку Переплюйку.
Местный займ на реконструкцию перспективного завода может привлечь и инвесторов из других регионов страны, а сообщение о займе на разработку вновь найденного нефтяного месторождения почти наверняка заинтересует и иностранных инвесторов. Такую же цепочку можно выстроить и для национального рынка.
Следует также отметить, что поскольку акционерными обществами открытого типа редко бывают незначительные предприятия, акции как правило обращаются на национальном, а не региональном рынке. Кроме того, мелкие предприятия не имеют возможности прибегать для займов к эмиссии облигаций им приходится ограничиваться векселями или получать банковские кредиты.
С другой стороны, для того, чтобы акции переросли национальные рамки и вышли на международный рынок они должны быть эмитированы могущественной корпорацией.
