Основные риски маржинальной торговли
На российском рынке ценных бумаг такой перечень ценных бумаг в настоящий момент устанавливается самой брокерской компанией в виде соглашения к договору с клиентом на брокерское обслуживание. Большинство российских инвестиционных компаний при представлении маржинальной услуги, как правило, предпочитают, согласно Таблице 6, следующие ценные бумаги.
| Таблица 6. | ||||||||||||||||||
|
||||||||||||||||||
Дело в том, что настоящее время указанные операции проводятся в основном под видом других операций, поскольку оформление маржинального кредита именно как кредита весьма трудоемко. Практика банков такова, что под каждый выданный кредит требуется заявка на кредит, ТЭО, решение кредитного комитета, отдельный кредитный договор, договора залога. Выдавать же кредиты в рамках кредитной линии фактически невозможно, т.к. вся неиспользованная часть кредитной линии относится на увеличение риска по одному заемщику. В результате множество мелких кредитов, которые заведомо будут выдаваться по очереди (не одновременно), рассматриваются как один большой кредит, что является слишком консервативной оценкой.
Оформление залогов в этом случае проблематично, так как при маржинальной торговле состав залога постоянно меняется, и зачастую значительную часть заложенного портфеля могут составлять деньги, а с точки зрения арбитражной практики рублевые денежные средства не могут выступать в качестве залога. В итоге получается, что маржинальные кредиты - необеспеченные, хотя по своей экономической сути это не так. В связи с этим профессиональные участники вынуждены искать обходные пути для проведения таких сделок.
Вследствие этого, маржинальная торговля проводится в самых различных формах и точно оценить ее масштаб невозможно.
Председатель ФКЦБ России Игорь Владимирович Костиков в своем вытуплении в Ростове-на-Дону 01.03.01 отметил, что около 80% сделок совершается на российском рынке с использование данного инструмента.
По оценкам Национальной Фондовой Ассоциации, величина маржинальных сделок, может достигать 30% общего объема операций по покупке-продаже ценных бумаг некредитной организации и 20% кредитного портфеля активного банка-брокера.
Косвенно о размахе маржинальной торговли можно судить по масштабам интернет-торговли.
Увеличение количества участников рынка ценных бумаг, использующих кредитное плечо, приводит не просто к увеличению количества сделок, а к значительному их увеличению в критических точках состояния рынка ценных бумаг -при закрытии позиций как в случае фиксации прибыли, так и в случае принудительной продажи ценных бумаг для возврата кредитных средств, что, в свою очередь, приводит к усугублению этого критического состояния. Поэтому рост числа участников маржинальной торговли приводит к увеличению амплитуды колебаний цен на фондовом рынке.
Это тем более актуально, что российский рынок ценных бумаг (а особенно рынок корпоративных акций) носит в настоящее время сверхспекулятивный характер, на нем потенциально существует опасность неконтролируемого нарастания задолженности по таким операциям (параллельно искусственному росту фондового рынка), с трансформацией риска отдельного инвестора и/или профессионального участника в риск для его клиентов/контрагентов и, наконец, в системный риск для всего рынка ценных бумаг, связанный с неплатежами.
Вместе с тем, российские рыночные риски, куда можно отнести риск резкого падения котировок ценных бумаг при ухудшении экономического и политического положения в России, события вокруг эмитентов ценных бумаг и др., могут быть усилены влиянием маржинальной торговли на рынок только при существенном росте таких операций.
Роль организаторов торговли при совершении на рынке ценных бумаг маржинальных операций
На развитых фондовых рынках маржинальная торговля активно используется участниками и случаев запрета маржинальной торговле ценными бумагами не известно. Более того, такие фондовые биржи, как, например, Нью-Йоркская,
Франкфуртская или Лондонская, участвуют в процессе контроля за маржинальной торговлей, о чем было подробно рассказано выше. Согласно законодательству США, биржа сама устанавливает критический уровень маржи, выше установленного Комиссией по рынку ценных бумаг и фондовым биржам США, наступление которого приводит к необходимости довнесения денежных средств или реализации части ценных бумаг участником. Кроме того, биржи, в условиях прозрачности, которая существует на зарубежных рынках, публикуют сведения об объемах маржинальной торговли, дебетовые остатки по маржинальным счетам.
Маржинальная торговля представляет собой не только взаимодействие на уровне клиент - брокер, но и предполагает активное участие и организаторов торговли.
Реализация на ММВБ шлюза привела к расширению операций маржинальной торговли профессиональными участниками рынка ценных бумаг за счет привлечения на организованный рынок широких слоев инвесторов, прежде всего активных игроков. Именно данная категория инвесторов является в значительной степени "потребителем" маржинальной торговли.
В соответствии с двумя типами рисков МТ (риск профучастника и инвестора и системный риск), у организатора торговли существуют две основные функции в рамках системы управления рисками, которые можно реализовать:
- Защита инвесторов и профучастников.
- Снижение системных рисков.
Разумеется, задача защиты инвесторов выходит за рамки бирж, но, существуют специфические биржевые механизмы, такие как:
- система членства, предполагающая наличие требований к участникам, постоянный мониторинг их финансового состояния, позволяющий снизить риск посредника.
- выступление биржи в форме просветителя и рекомендателя (так, например, ММВБ подготовлены рекомендации по организации работы с частным инвестором, включая систему комплайнс)
Уровень системного риска при развитии маржинальной торговли зависит прежде всего от типа механизма исполнения сделок.
При гарантиях исполнения сделок, при использовании механизма предварительного депонирования денежных средств и ценных бумаг, которое в настоящее время используется на ММВБ, системные риски минимальны. Это означает, что маржинальные риски напрямую не трансформируются в расчетные риски.
В то же время, при развитии маржинальной торговли, когда возникает рынок оптового кредитования брокер-брокер, банк-брокер, теоретически могут возникать цепочки неплатежей и при использовании системы предоплаты.
Также в качестве основных способов минимизации системных рисков можно назвать следующие:
- Ограничение использования маржинальной торговли организаторами торговли, с надежной системой исполнения сделок.
- Осуществление селекции ценных бумаг, по которым может быть разрешена маржинальная торговля, по принципу ликвидности. В этом смысле фондовые биржи также участвуют в сегментации рынка ценных бумаг (котировальные листы)
- Ввести ограничения на открытие коротких позиций при падающем рынке.
- Предусмотреть процедуру закрытия позиций при приостановках торговли при критических колебаниях рынка (например, по средневзвешенной цене за последний период до приостановки торговли).
- Организации системы мониторинга и оценки рисков организаторами торговли, СРО,ФКЦБ России.
- установление допустимых уровней маржи, обязательных для соблюдения
участниками торгов, - иные превентивные меры по предупреждению системных рисков.
В перспективе, можно ожидать более активное участие организаторов торговли в процессе повышения прозрачности операций маржинальной торговли и снижения рисков ее осуществления.
В частности, за счет введения в поручениях на сделку отметки о маржинальной торговли (или короткой продажи), организатор торговли может отслеживать заранее установленные коэффициенты на одного участника торгов или его клиента. В случае приближения таких коэффициентов к пороговым значениям, организатор торговли может информировать об этом участника, который обязан довнести средства или бумаги для восстановления требуемых размеров коэффициентов.
К таким коэффициентам можно отнести соотношение привлеченных и собственных средств профессионального участника (или его клиента) с учетом уровня волатильности по выбранной бумаге, размер привлеченных профессиональным участником средств у другого участника к собственным средствам, размера перенесенных участником длинных позиций с маржей на другой день.
Организатор торговли может также, зная объем средств и ценных бумаг инвестиционной компании или его клиента, с учетом ликвидности и волатильности рынка, установить свои собственные коэффициенты по маржинальной торговли. При этом организатор торговли вправе повышать или понижать требования к значениям данных коэффициентов в зависимости от ситуации на рынке. Можно рассмотреть возможность диверсификации значений коэффициентов в зависимости от профессионального участника, его истории маржинальной торговли (налагались ранее штрафы, применялись ли санкции другими органами и т.д.), размера собственных средств. Организатор торговли, как уже было отмечено выше, может оперативно получить информацию о финансовом состоянии своего профессионального участника, когда существует опасность невыполнения им своих обязательств.
В случае неоднократного нарушения инвестиционной компанией установленных коэффициентов (нормативов) как регулирующего органа, так и самой биржи, последняя вправе принять меры воздействия к участнику самостоятельно, вплоть до наложения штрафов или отключения на определенное время от системы торгов или проинформировать об этом регулирующий орган.
Однако положительный эффект от использования подобных мер может быть достигнут только в случае совершения инвестиционными компаниями сделок на организованном рынке, когда каждый организатор торговли проводит аналогичный мониторинг и пресекает возможные ухудшения финансового состояния профессионального участника. Только тогда можно будет с определенной долей уверенности говорить о некотором снижении рисков, приходящихся на маржинальную торговлю.
В рамках работы по снижению и управлению рисками и повышению прозрачности маржинальной торговли, необходимо продолжить деятельность в части установления для банков маржинальной торговли как формы приобретения ценных бумаг с маржей, а не как формы кредитования. Кроме того, на практике многие банки вовлечены в маржинальную торговлю в качестве донора дочки - инвестиционной компании. Необходимо урегулирование и ситуации с подобным кредитованием банком своего дочернего или аффилированного общества для упрощения данной процедуры с одной стороны, и контроля за размерами кредитования, с другой.
Таким образом, станет возможным создание действительно прозрачного рынка, на котором существует возможность контролировать риски совершения маржинальной торговли инвестиционными компаниями, банками и их клиентами, что безусловно отразится на качестве данного рынка и позволит снизить до приемлемого уровня существующие в настоящее время риски.
Организаторы торговли могут предоставлять дополнительные услуги при соответствующем регулировании со стороны ФКЦБ России.
Основные риски маржинальной торговли. Виды рисков, характерных для маржинальной торговли.
Осуществляя маржинальные сделки и привлекая заемные средства, клиент использует эффект так называемого "финансового рычага" для того, чтобы увеличить прибыль на вложенный капитал.
Если первоначальная маржа составляет 50%, то клиент, совершающий сделку "на марже", сможет на данную сумму купить в два раза больше ценных бумаг, чем при совершении сделки по наличному счету. Очевидно, что и прибыль, если клиент, правильно угадал тенденцию к повышению рыночной стоимости ценных бумаг, будет в два раза больше.
Впрочем, сказанное верно также и для убытков, в случае снижения рыночной стоимости ценных бумаг.
Пример: наличные средства клиента А и клиента Б составляют 50 тыс. руб. Клиент А, использующий наличный счет, и клиент Б, использующий маржинальный счет с 50% первоначальной маржой, дают поручение брокеру купитъ акции XYZ по рыночной цене, составляющей в настоящий момент 1000 руб.
Максимальное количество акций, которое брокер может купить для А равно 50 акций, для Б - 100 акций. Акции куплены для клиентов в указанном количестве.
1) Допустим, через полгода рыночная стоимость акций XYZ выросла до 1200 руб. При продаже клиентом А акций XYZ его прибыль составит 10 тыс. руб.=50 акций х 200 руб., а доходность всей операции - 20% =(10/50)х100% (без учета комиссионных брокеру).
При продаже клиентом Б акций XYZ его прибыль составит 20 тыс. руб=100 акций х 200 руб., а доходность всей операции - 40% =(20/50)х100% (без учета процентов за кредит и комиссионных брокеру).
2) Допустим, через полгода рыночная цена акций XYZ снизилась до 500 руб., убытки, понесенные клиентом А при продаже акций, составят 25 тыс. руб.=50 акций х 500 руб., т.е. 50% =(25 50)х100% от вложенного капитала.
Убытки, понесенные клиентом Б при продаже акций, составят 50 тыс. руб.=100 акций х 500 руб. или 100% =(50/50) хі00% от вложенного капитала05.
Таким образом, сделки по маржинальному счету связаны с большей степенью риска для инвесторов, чем сделки по наличному счету, что требует более строгих правил регулирования.
В качестве основных рисков, имеющих место при осуществлении маржинальной торговли можно выделить следующие:
I риск повышенных убытков в случае использования неверной прогнозной модели изменения рыночных котировок;
I риск неверного выбора ценных бумаг для осуществления маржинальной торговли (ценные бумаги, имеющие низкую ликвидность, при резких колебаниях рыночных цен и высокой волатильности рынка могут быстро обесцениться);
I риск неверного выбора структуры обеспечения при осуществлении маржинальной торговли (значительная доля одной ценной бумаги в структуре обеспечения может привести к тому, что при попытках ее реализации, ценные бумаги могут существенно упасть в цене и потерять ликвидность);
I риск неверного установления нормативных значений исходного и критического уровня маржи (при резких колебаниях рыночных котировок стоимость обеспечения может упасть настолько, что не обеспечит покрытие задолженности клиента);
I риск, связанный с необходимостью обеспечения оперативного контроля брокера за значением текущей маржи клиентов, а также оперативного внесения клиентом средств для поддержания требуемого уровня маржи;
I кредитный риск;
I операционный риск - возрастает риск потерь при отсутствии четких инструкций и процедур для всех подразделений компании, вовлеченных в исполнение, учет и обработку маржинальных операций;
I юридический риск - зависит вида и качества заключаемого договора с клиентом;
I законодательный риск - поскольку маржинальная торговля не регулируется, то абсолютно всё, что касается этой услуги должно быть четко прописано во внутренний документах компаний, иначе высока вероятность возникновения конфликтов с клиентами, что не замедлиться отразиться на репутации компании;
I системный риск.
Любые решения, операции на рынке ценных бумаг означают, что его участник принимает на себя ту или иную величину рисков. Хорошо известно, что существует прямая связь между доходом и риском на фондовом рынке.
Для брокера важно правильно определить тот уровень приемлемого риска, который он может взять на себя при проведении операций, направленных на получение дохода.
Рассмотрим далее каждый из перечисленных рисков подробнее, обращая особое внимание на моменты, связанные с маржинальной торговлей на российском фондовом рынке.
I Ценовой риск
Источником ценового риска для брокера может быть неправильный выбор нормативных уровней маржи (начальная, критическая маржа), в результате которого ценовой риск клиента при проведении им внутридневных спекулятивных операций может перейти на брокера. В свою очередь ценовой риск является источником кредитного риска при переносе позиций клиента на следующий день в связи с вероятностью того, что клиент откажется от своих обязательств, если реальные потери превысят стоимость его залогового обеспечения.
I Риск рыночной ликвидности
Риск рыночной ликвидности связан с невозможностью реализации на рынке необходимого объема одного или нескольких видов ценных бумаг, находящихся в обеспечении маржинальных позиций клиентов, в пределах заданного срока и разумного диапазона цен. Ограничение ценовых рисков и риска рыночной ликвидности достигается за счет системы лимитов.
Ограничение риска рыночной ликвидности достигается также за счет реализации малоликвидных маржинальных позиций клиентов на торговых площадках с более высоким уровнем ликвидности по данному активу, например через РТС. При этом следует иметь ввиду, что подобные операции связаны с определенными издержками и требуют соответствующего дисконтирования принимаемых в залог малоликвидных акций или акций, которые при определенных условиях могут попасть в эту категорию.
I Операционный риск
Минимизация операционных рисков достигается брокерскими компаниями за счет высокого уровня автоматизации технологии проведения маржинальных операций. К средствам такой автоматизации можно отнести программные средства блока маржинального кредитования, проводящие автоматический расчет в режиме online как маржинальной позиции клиентов, нормативных маржинальных показателей, так и маржинальных сделок в течение дня и специальных сделок РЕПО.
Подобные системы позволяют практически полностью устранить ценовой риск в режиме внутридневной торговли, сделав его разновидностью операционного риска, за счет непрерывного отслеживания динамики рыночных котировок и своевременной генерации необходимых действий при выходе цен за допустимые пределы.
Серьёзные операционные риски несет инвестиционная компания, если у нет возможности
I постоянного мониторинга маржинальных счетов,
I оперативного поступления и обновления данных,
I пересчета позиций и оценки обеспечения клиентов по текущим рыночным ценам, поступающим напрямую с торговых площадок, а не введенных заботливой рукой менеджера клиента.
Подобные операционные проблемы могут быть просто потому, что программное обеспечение инвестиционной компании не позволяет этого делать либо это требует значительных людских и временных ресурсов.
Операционные риски высоки также, если нет специалиста, который может объективно оценивать маржинальные позиции клиентов, принимать решения при наступлении определенных условий и координировать работу вовлеченных в маржинальную торговлю подразделений. Речь идет о специалисте, независимом от подразделений, которые непосредственно торгуют на рынке и обслуживают клиентов.
Операционный риск возрастает при осуществлении маржинальной торговли в силу интенсивности проведения сделок и зачастую отсутствия соответствующих носителей информации или информация о сделке, представленной в виде, допускающим неоднозначное толкование. Сюда же привносится и весь комплекс рисков, связанных с осуществлением сделок с ценными бумагами через сеть Интернет.
I Кредитный риск
Маржинальная торговля в рамках действующего законодательства может трактоваться как специфический вид кредитования. Вероятность полного возврата заемных средств во многом связана с тем, насколько верно инвестор угадывает направление движение рынка.
Кредитные риски минимизируются за счет принятия нормативных уровней маржи, списка маржинальных ценных бумаг и дополнительных ограничений по усмотрению инвестиционной компании.
Кроме этих ограничений (нормативные уровни маржи и список маржинальных ценных бумаг), некоторые брокерские компании накладывают дополнительные ограничения на маржинальный счет клиента , такие как
I максимальная величина заемных средств на один маржинальный счет;
I максимальная величина заемных средств под обеспечение ценной бумаги одного эмитента на одном маржинальном счете; на все маржинальные счета:
I максимальная величина всех предоставляемых заемных средств - денежных средств для покупок и ценных бумаг для продаж "без покрытия";
I определенная структура обеспечения, то есть, если лимит заемных средств под одного эмитента исчерпан, то в качестве обеспечения этот эмитент уже не принимается.
I Юридический и законодательный риск
Юридический риск зависит от вида и качества договора, лежащего в основе взаимоотношений брокера и клиента (договор комиссии или поручения, агентского договора).
Анализ правовых коллизий, возникающих при заключении подобных договоров показывает, что риски, возникающие при работе с клиентами по договорам поручения несколько ниже, чем при работе по иным видам договоров. Факторы, приводящие к возникновению и реализации рисков заложены в тексте договора инвестиционной компании, а проработанность текстов тем серьезнее, чем вьтттте квалификация сотрудников и юристов, принимающих участие в составлении договоров.
Проблема законодательного риска в условиях отсутствия нормативных актов, регулирующих проведение маржинальных операций, решается инвестиционными компаниями также путем предложения клиентам подробного юридического регламента проведения таких операций как части публичной оферты - "Регламента оказания услуг на рынках ценных бумаг при осуществлении маржинальных операций", присоединение к которому (его акцепту) и устанавливает отношения между клиентом и брокерской фирмой как отношения клиента и брокера, что было показано в главе, посвященной юридической стороне проведения маржинальных сделок, данной дипломной работы.
I Системный риск.
Особо хотелось бы обратить внимание на риски, которые не доступны для регулирования со стороны инвестиционной компании: это системные риски фондового рынка и торговых площадок.
Одним из таких рисков является риск кризиса рынка, спровоцированного массовым закрытием маржинальных позиций клиентов. Для избежания таких явлений прежде всего необходим жесткий контроль соотношения объема собственных средств участников вторичного рынка ценных бумаг и общего объема маржинальных активов, предлагаемых брокерами своим клиентам для проведения маржинальных операций на этом рынке.
Контроль над маржинальными активами необходимо проводить в разрезе объема денежных средств и объемов отдельных видов ценных бумаг.
Кроме того, необходима организация регулирующими органами эффективной системы ограничения общего объема маржинальных активов на фондовом рынке, позволяющей минимизировать риски кризиса ликвидности отдельных ценных бумаг или всего фондового рынка в целом в случае однонаправленного действия маржинальных активов, провоцирующего негативные последствия.
Решение данной задачи требует не только математического моделирования степени влияния маржинальных торговли на волатильность фондового рынка и провоцирование кризисных явлений, но и создания эффективной системы получения объективных данных от всех профессиональных участников фондового рынка об объемах используемых их клиентами маржинальных средств.
Но это не значит, что предоставление маржинальной услуги на российском фондовом рынке чрезмерно опасно. По сравнению с тем же американским фондовом рынком волатильность американских маржинальных ценных бумаг столь же высока как и российских, что можно увидеть на диаграмме в Приложении 5 к данной дипломной работе.
Уровень системного риска при развитии маржинальной торговли зависит прежде всего от типа механизма исполнения сделок.
При гарантии исполнения сделок, при использовании механизма предварительного депонирования денежных средств и ценных бумаг, которое в настоящее время используется, например, на Московской межбанковской валютной бирже, системные риски минимизируются, что означает, что маржинальные риски напрямую не трансформируются в расчетные риски.
При отсутствии системы исполнения сделок, механизма "поставки против платежа", возрастают системные риски при осуществлении маржинальной торговли ценными бумагами.
