Сыченко Е. - В очередь за отсрочкой
Более сотни эмитентов облигаций не смогли выполнить свои обязательства перед кредиторами. И это еще только начало долгового кризиса.
Первая волна кризиса на рынке корпоративных облигаций накрыла шесть компаний: производителя труб "ЮТиСт", сахарный холдинг "Инсахарпром-К", ритейлеров "Руш" (сеть магазинов "Ева"), "Караван", "Ситиком" и банк "Причерноморье". По долгам этих эмитентов состоялся полноценный дефолт, более сотни компаний "отличились" техническими дефолтами.
По данным председателя совета директоров фондовой биржи ПФТС Ирины Зари, в первом полугодии на рынке зафиксировано рекордное количество дефолтов, в том числе технических, на общую сумму 1,87 млрд гривен.
Одна из причин массовых дефолтов недооценка рисков предприятиями. "Валютный риск по проекту оценивается как невысокий. Стабильная экономическая политика правительства позволила сделать гривню устойчивой", говорится в проспекте эмиссии ЗАО "Фуршет", датированном октябрем 2007-го.
Не менее оптимистично оценила свои риски и компания "Руш", уместившая свои конкурентные преимущества в одну емкую фразу: "Сучасні форми торгівлі в наших жіночих магазинах ось що приваблюе покупців".
Предприятия, ранее активно выпускавшие облигации, с неменьшей активностью бросились растягивать выплаты по ним. Об отсрочке платежей (во втором полугодии наступает срок погашения облигаций более чем на шесть миллиардов гривен) договаривается как минимум треть эмитентов: одни просто просят кредиторов подождать, другие перед наступлением оферт повышают купонные ставки.
Аналитики ожидают, что к концу года список обанкротившихся заемщиков пополнится новыми именами. "Количество дефолтов будет зависеть от экономической ситуации в стране. При пессимистическом сценарии развития экономики неплатежи по облигациям участятся", опасается руководитель департамента анализа рынка долговых обязательств компании "Тройка Диалог" Александр Кудрин.
Жертвы быстрого роста
Наиболее рисковыми с точки зрения неплатежей считаются бывшие фавориты инвесторов и андеррайтеров торговля, строительство и финансовый сектор. Торговля, ставшая жертвой экономического спада и недоступности кредитов, чаще других становится источником новостей о реструктуризации облигационных займов. "Самые проблемные отрасли наиболее закредитован-ные.
В основном это ритейл. Как минимум пять-семь ритейлеров находятся в состоянии дефолта или банкротства", говорит начальник управления корпоративных финансов УкрСиббанка Руслан Кильмухаметов.
О реструктуризации объявили ЗАО "Фуршет" (долг на 150 млн гривен) и ООО "Амстор" (50 млн). В отличие от этих двух игроков, предложивших инвесторам приемлемые условия, ООО "Караван" просто огорошило держателей облигаций. Ритейлер сначала просрочил купонные выплаты, а затем объявил о досрочном выкупе облигаций за половину номинальной цены.
Чтобы защититься от претензий кредиторов, владельцы компании перевели хозяйственную деятельность на новое юрлицо ООО "Адвентис".
Недавно переговоры о повторной реструктуризации начало ООО "Квиза Трейд" ("Велика Кишеня"). Согласно весенней договоренности с кредиторами, ритейлер должен был 9 июля выплатить проценты и погасить десятую часть долга на сумму 250 млн гривен.
Но и этот вариант оказался компании не под силу. Аналитик инвестиционной группы "Сократ" Михайло Сальников прогнозирует: если переговоры пройдут успешно, к подобной практике могут прибегнуть и другие эмитенты.
Не оправдали надежд на высокую надежность предприятия АПК, чьи бумаги еще год назад входили в котировальные списки высшего уровня. Так, "Инсахарпром-К" не сумел выкупить предъявленные к оферте бумаги и не предложил кредиторам (в их числе крупные банки и инвестиционные фонды) реструктуризацию, в связи с чем некоторые из них обратились в суды. Еще один представитель сахарной отрасли производственная компания "Подолье", входящая в группу "Укрпроминвест", допустил технический дефолт.
Поручительство корпорации "Рошен", ранее считавшееся признаком высокого качества бумаг "Подолья", ничего не дало их держателям. "Мы ожидаем довольно сложные переговоры эмитента и держателей облигаций, но прогнозируем, что реального дефолта не произойдет, и компромисс будет достигнут", утверждают в инвестиционной компании (ИК) Concorde Capital.
Отказалась от выполнения оферты и Черкасская птицефабрика. Компания сослалась на тяжелое финансовое положение и предложила инвесторам отсрочку выплат на год. Тем временем группа "Тект" признаков финансовых проблем у нее не обнаружила и подала иск в Хозяйственный суд Киева.
Но дело не сдвинулось с мертвой точки. "Оферта до сих пор не выполнена. Часть задолженности реструктуризирована, но насколько я знаю, выплаты по реструктуризации были проведены только в первый период, после чего прекратились.
Единственное, что получают держатели, это ежеквартальные выплаты по купонам", рассказывает директор компании "Тект-Трейд" Сергей Лиходед. По его словам, ситуацию на птицефабрике изучили не только аналитики "Текта", но и другие держатели облигаций.
Они пришли к выводу, что ситуацию в птицеводстве нельзя назвать тяжелой: производители повышают цены на продукцию, а покупательский спрос остается стабильно высоким. "Речь идет о простом желании использовать кризисную панику в своих целях", уверен Лиходед.
Проблемы с выполнением обязательств возникли и у финучреждений. Кредитпромбанк в начале июня допустил технический дефолт, не выполнив оферту по облигациям на 350 млн гривен. Но позже договорился с инвесторами о реструктуризации этого долга.
Недавно он повысил купонную ставку по облигациям серии С на 50 млн гривен с 15,5 до 20% годовых, чтобы избежать оферты. "У банка большая долговая нагрузка. В этом году у него уже было несколько оферт. Часть облигаций он погасил, а некоторые реструктуризировал", сообщила аналитик ИК Dragon Capital
Ольга Сливинская. Отсрочка по облигационным займам Кредитпромбанку необходима для переговоров со стратегическим инвестором. По информации Concorde Capital, 49,9% акций финучреждения готов приобрести Европейский банк реконструкции и развития.
Одесский Имэксбанк, в котором действует куратор от Нацбанка, также не стал досрочно выкупать свои облигации (сославшись на соответствующий запрет НБУ) и предложил держателям бумаг реструктуризацию. В начале июля ИК Concorde Capital заявила, что реструктуризировать выпуски облигаций намерен и Укргазбанк.
Однако фининститут, недавно ставший государственным, эту информацию не комментирует.
Должник должнику рознь
Инвесторы делят неплательщиков на две категории: тех, кто готов расплатиться позже, и тех, кто под шумок кризиса не прочь избежать выплат. Первой группе кредиторы согласны идти на уступки. "Если эмитент облигаций демонстрирует внятный план преодоления сложностей и готов, например, предложить дополнительное обеспечение по займу, то реакция кредиторов, скорее всего, будет положительной", объясняет Александр Кудрин.
В частности, несмотря на жесткую посадку автопрома, инвесторы поверили в антикризисные планы Луцкого автомобильного завода эмитент смог договориться о реструктуризации двух выпусков на 130 и 200 млн гривен.
Со второй группой неплательщиков кредиторы вступают в судебные тяжбы. Хотя это не всегда дает положительный результат. "Недавние случаи технических дефолтов и вынужденных реструктуризаций показывают, что покупатели облигаций никак не защищены. Поэтому эмитенты могут легко навязать им свои условия либо перевести активы на другую компанию", возмущается начальник отдела анализа финансовых рынков ING Bank Ukraine Александр Печерицын.
Многиеэмитенты в качестве обеспечения предлагали страховки от непогашения ими долгов. Но на страховщиков инвесторы не рассчитывают.
По мнению Руслана Кильмухаметова, единственный аргумент держателей облигаций это публичность выпусков. "Покупатели облигаций это кредиторы четвертой очереди. То есть даже в рамках банкротства они могут претендовать на имущество заемщика только после кредиторов первой-третьей очереди: налоговой, персонала, банков, выдавших ипотечные кредиты.
В то же время дефолт по публичному займу может испортить имидж компании, что в будущем усложнит привлечение ресурсов для нее", рассказывает Кильмухаметов.
В мире используется несколько механизмов реструктуризации облигационных долгов отсрочка выплаты, пересмотр купонных ставок, конвертация долга в акции компании. На украинском рынке нет конвертируемых облигаций о таком выпуске несколько лет назад заявлял Укргазбанк, но передумал.
У банков есть другая возможность снизить свою долговую нагрузку договориться с заемщиками о погашении кредитов облигациями. Эта схема позволяет компаниям и частным лицам сэкономить при погашении кредита, а финучреж-дениям дает возможность улучшить собственное финансовое положение.
Неспособность многих компаний своевременно расплатиться по долгам поставила под угрозу бизнес андеррайтеров (банков и инвесткомпаний, приобретающих ценные бумаги у эмитента и перепродающих их инвесторам). "Продавать облигации на рынке в сегодняшних условиях невозможно. При этом столь серьезный кризис приводит к убыткам андеррайтеров из-за невыплат эмитентами процентов, оферт, намного превышающих доход, который они получили в процессе первичных размещений облигаций", утверждает Пе-черицын.
Впрочем, ведущие андеррайтеры, в числе которых УкрСиббанк, Укрсоцбанк и ING Bank Ukraine, без работы не остались. Сейчас они зарабатывают как консультанты по реструктуризации.
Тарифы на эту услугу на рынке очень разные (они зависят от сложности ситуации, количества кредиторов), но в среднем консультанты запрашивают процент от суммы долга.
Возможное улучшение ситуации аналитики предвещают не ранее первой половины 2010 года. Большинство экспертов советуют готовиться к новой волне дефолтов, которая начнется осенью. "Наибольшее количество дефолтов будет в секторе розничной торговли.
Мы ожидаем почти полного сжимания рынка к четвертому кварталу", говорит старший финансовый аналитик ИК Astrum Investment Management Сергей Фурса.
В рейтинговом агентстве "Кредит-Рейтинг" полагают, что в июле-декабре количество дефолтов особенно увеличится в реальном секторе экономики. Активности на первичном рынке облигаций ожидать не стоит, происходящие выпуски будут носить скорее технический характер. По данным Гос-комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку, в январе-мае этого года объем зарегистрированных выпусков облигаций предприятий уменьшился на 82% по сравнению с аналогичным периодом 2008го. "О каком-то оживлении на рынке корпоративных облигаций можно будет говорить, когда восстановятся кредитование, уверенность потенциальных инвесторов в заемщике, в его способности генерировать достаточное количество средств для обеспечения выплат, стабилизируется внутренний и внешний спрос на продукцию", полагает Ольга Сливинская. Сначала привлечь финансовые ресурсы на рынке облигаций смогут госбанки. "Это возможно уже сейчас, но при условии, что выпуски будут приниматься в качестве залога при рефинансировании НБУ", считает старший аналитик ИКPhoenix Capial Мария Майборода.
В дальнейшем преимущество получат производственные компании, доказавшие свою устойчивость и добросовестность во время кризиса.
Пять наиболее резонансных дефолтов по корпоративным облигациям"Инсахарпром-К"
Крупнейший оператор сахарного рынка (в группу компаний входит несколько сахарных заводов и сельскохозяйственных предприятий в Одесской области) в 2006-2007 годах не только выпустил трехлетние облигации на 50 млн гривен, но и активно брал кредиты в банках. Однако выгодно использовать привлеченные средства компания не сумела она не выполняла инвестиционные планы согласно заявленному графику и, в конце концов, столкнулась с дефицитом собственного сырья и снижением рентабельности производства.
С 2008-го операционная деятельность группы стала убыточной. А в январе этого года компания оказалась для кредиторов вне зоны доступа. На форумах сайта Cbonds держатели облигаций даже спрашивали друг у друга, как найти фирму-неплательщика. Телефон, указанный в проспекте эмиссии, оказался недействительным, а андеррайтер (ПУМБ) тоже ничего не знал о должнике.
В 2009-м кредитный рейтинг компании был понижен до уровня uaD (дефолт).
Черкасская птицефабрика
Производитель мяса птицы (ТМ "Панночка") отличился недисциплинированностью еще в прошлом году. Так, облигации серии А на 15 млн гривен в августе 2008-го были погашены с опозданием на восемь дней. В ноябре 2008-го к досрочному выкупу были предъявлены 96% облигаций серии В на 30 млн гривен. Погрязшее в долгах (еще и по банковским кредитам) предприятие не смогло подготовиться к оферте и второй раз допустило технический дефолт.
Черкасская птицефабрика заключила договоры с инвесторами о реструктуризации задолженности по облигациям, однако графика не придерживалась. Инвесторы находят такое положение дел странным, ведь в прошлом году чистая прибыль птицефабрики составила 27,1 млн гривен, а в нынешнем кризис дал шанс отечественным производителям курятины увеличить долю на рынке.
"Караван"
Стратегия развития компании предполагала открытие в 2008-2010 годах 18 гипермаркетов и одного супермаркета. Для реализации масштабных планов компания в 2008-м стала активно привлекать заемные средства: выпустила облигации на 130 млн гривен, взяла кредит у Укрэксимбан-ка, выступила поручителем по валютным займам предприятий, входящих в группу "Караван". Негативно повлияло на ее деятельность снижение покупательского спроса в IV квартале 2008 года.
Нехватка оборотных средств и трудности с рефинансированием привели к тому, что в феврале 2009-го компания не смогла вовремя выплатить купон по облигациям серии А (30 млн гривен), а уже в марте возникли проблемы с выплатой купона по облигациям серии С (130 млн гривен). В мае 2009-го "Караван" не погасил облигации серии А. Сейчас хозяйственная деятельность компании переведена на новое юрлицо ООО "Адвентис".
"Руш"
Компания "Руш", владеющая сетью "Линия магазинов "Ева"", развивалась весьма агрессивно. В прошлом году она собиралась открыть 75 магазинов, а к 2010-му увеличить доходы от реализации в 3,7 раза.
Для этого ООО "Руш" выпустило облигации на 70 млн гривен, заручилось кредитной поддержкой шести банков и приобрело права аренды на магазины, где раньше размещалась обанкротившаяся российская сеть "Арбат Престиж". Но в итоге в 2008-м сеть компании расширилась всего на 23 магазина. Из-за сокращения кредитования, невозможности рефинансирования кредитов предприятие к концу года столкнулось с нехваткой оборотных средств. Поэтому в феврале 2009-го оно не смогло погасить предъявленные к оферте облигации на 20 млн гривен.
Постановлением Днепропетровского хозяйственного суда 12 марта 2009 года введен мораторий на удовлетворение требований кредиторов на 12 месяцев и начато производство в деле о банкротстве ООО "Руш".
Кредитпромбанк
Банк, на который до кризиса претендовали несколько покупателей (таких, как французский Societe Generale и греческий National Bank of Greece), в кризис оказался в непростой ситуации из-за увлечения долгами. В обращении сейчас находится шесть выпусков на общую сумму 1,45 млрд гривен. Девятого июня, не исполнив оферту, финучреждение допустило технический дефолт по выпуску облигаций на сумму 350 млн гривен. Переговоры с кредиторами о реструктуризации до сих пор не завершены.
Правда, банк сумел договориться о реструктуризации другого выпуска на 50 млн гривен, оферта по которому приходилась на 16 июля. Договоренность по второму выпуску аналитики объясняют меньшей суммой, а также слухами о возможной продаже части акций фининститута.
Потенциальным покупателем называют Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР), который уже вошел в состав акционеров украинского Мегабанка.
