РИСКИ, СВЯЗАННЫЕ С ПОРТФЕЛЬНЫМИ ИНВЕСТИЦИЯМИ, И СПОСОБЫ ИХ СНИЖЕНИЯ

Доля не размещенных ценных бумаг из числа, отраженного в проспекте эмиссии, определяется Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг (ФКУБ). Она же устанавливает порядок возврата средств инвесторов при несостоявшейся эмиссии;

эмитент обязан завершить размещение выпускаемых им ценных бумаг по истечении одного года с даты начала эмиссии, если действующим законодательством России не определены иные сроки их размещения. Не допускается размещение ценных бумаг нового выпуска ранее чем через две недели после обеспечения всем потенциальным инвесторам возможности доступа к информации о выпуске. Информация о цене размещения ценных бумаг может быть раскрыта в день начала размещения этих бумаг;
при публичном размещении или обращении выпуска эмиссионных ценных бумаг эмитент не вправе предоставлять преимущество для приобретения этих бумаг одним потенциальным
покупателям перед другими.

Однако установлены исключения из этого правила:
- при эмиссии государственных ценных бумаг;
- при предоставлении акционерам акционерного общества преимущественного права выкупа новой эмиссии ценных бумаг в количестве, пропорциональном числу принадлежащих им акций в момент принятия решения об эмиссии;
- при введении эмитетом ограничений на приобретение ценных бумаг нерезидентами. Не позднее 30 дней после окончания размещения ценных бумаг эмитент обязан представить в
регистрирующий орган отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг.
Итак, оценка условий эмиссии акций является заключительным этапом изучения их инвестиционных качеств. Предметом такого изучения являются:
- цена эмиссии;
- условия и периодичность выплаты дивидендов;
- степень участия отдельных владельцев в управлении акционерным обществом и другие важные для инвестора сведения, содержащиеся в эмиссионном проспекте.
Следует иметь в виду, что часто предлагаемый эмитентом размер дивидендов по акциям не носит характера не только юридических, но и контрактных обязательств. Поэтом/ориентироваться только на этот показатель вряд ли целесообразно.

Многое зависит от конъюнктуры фондового рынка, финансового положения эмитента и других факторов.
На основе изучения перечисленных параметров, характеризующих текущее финансовое состояние эмитента и перспективы его развития, делается выводе степени его инвестиционной привлекательности.
Надежным и перспективным объектом инвестирования считается акционерная компания с устойчивым финансовым положением, растущим объемом продаж, с повышающейся нормой чистой прибыли на авансированный капитал, превышающей среднюю величину за последние 3-5 лет.
Что касается соотношения цена/доход, то данный показатель зависит от рыночной конъюнктуры (курса акций). Поэтому ориентироваться на него следует осторожно, с учетом будущего прогноза рыночных колебаний курса ценных бумаг.

РИСКИ, СВЯЗАННЫЕ С ПОРТФЕЛЬНЫМИ ИНВЕСТИЦИЯМИ, И СПОСОБЫ ИХ СНИЖЕНИЯ

Фондовый рынок потенциально остается важным механизмом привлечения денежных ресурсов в экономику страны, так как у государства и коммерческих банков отсутствуют достаточные средства для вложения их в отрасли хозяйства. Однако любые инвестиционные решения хозяйствующих субъектов связаны с определенным риском.

Ожидание потерь, соизмерение их вероятности с предполагаемой выгодой (доходами) составляют основу инвестиционных решений акционерного общества.
Инвестор вкладывает свободные средства в фондовые инструменты с целью получения определенного дохода в абсолютной величине. Доходность - относительный показатель, измеряемый отношением полученного дохода к вложенному капиталу. Инвестора интересует также будущий доход и оценка риска вложений в ценные бумаги.

Данная оценка интуитивно устанавливается с вероятностью отклонения величины дохода от некоторого ожидаемого значения.
Практика фондового рынка выработала следующее условие чем больше предполагаемый доход, тем выше риск, связанный с приобретением тех или иных фондовых инструментов. Риски в инвестиционной деятельности выражаются в снижении доходности реальных или портфельных инвестиций против ожидаемых величин, сопровождаются прямыми финансовыми потерями или упущенной выгодой, возникающей при осуществлении финансовых операций в связи с высокой степенью неопределенности их результатов.
На конечный финансовый результат инвестиционной деятельности влияет множество случайных факторов макро- и микроэкономического характера. Поэтому при осуществлении портфельных инвестиций целесообразно снижать риски, возникающие по зависящим от инвестора (субъективным) причинам (например, его финансовое положение).
Финансовая сделка считается рискованной, если ее эффективность (доходность) не полностью известна инвестору в момент ее заключения (эффективность недетерминирована). Неизвестность (недетерминированность) эффективности, а следовательно, рискованность свойство любой сделки с куплей-продажей ценных бумаг.

До 17.08.1998 некоторое исключение составляли ГКО. После этой даты рискованными считаются и государственные долговые обязательства.
Для измерения последствий действий инвестора в условиях неопределенности используется коэффициент финансового риска (Кфр) где У максимально возможная сумма убытка; Сфр сумма собственных финансовых ресурсов с учетом точно известных поступлений. Данный коэффициент выражает степень риска, ведущего к банк- ротству:
- Кфр = 0,3 - оптимальный, не приводящий к банкротству;
- Кфр = 0,31-0,69- занимает промежуточное положение;
- Кфр = 0,7 и выше - приводит к банкротству инвестора.
Уровень риска инвестиционного портфеля по акционерной компании в целом определяется по формуле:
где Урип уровень риска инвестиционного портфеля в целом, %; УСР1 уровень систематического риска фондовых инструментов 1-го вида, измеряемый с помощью В-коэффициента или в ином порядке, принятом акционерной компанией, %; УНРип уровень несистематического риска инвестиционного портфеля, достигнутый в процессе его диверсификации, %; У1 удельный вес фондового инструмента i-ro вида в объеме инвестиционного портфеля, доли единицы; п общее количество видов фондовых инструментов, входящих в портфель (i = 1, 2, 3,...,п).
Результатом расчета по данной формуле является оценка того, насколько удалось снизить уровень портфельного риска по отношению к среднерыночному его уровню, при заданной величине доходности инвестиционного портфеля. Данный портфель, полностью отвечающий целям его формирования как по составу, так и по типу включенных в него ценных бумаг, представляет собой сбалансированный инвестиционный портфель (по уровню доходности, ликвидности и безопасности).

В отдельных случаях возможна корректировка (реструктуризация) сформированного портфеля под влиянием факторов макро- и микроэкономического характера. К приемам снижения финансового риска относятся:

диверсификация (разнообразие) фондового портфеля;
приобретение дополнительной информации о предмете сделки;
самострахование (создание финансовых резервов для покрытия возможных убытков; для акционерных обществ они формируются в обязательном порядке);
страхование финансовых гарантий;

5) хеджирование страхование контрактов от неблагоприятного изменения цен, что предполагает поставки ценных бумаг в будущем по фиксированным ценам (опционные и фьючерсные контракты)и др.
Эффективность операций по ценным бумагам зависит от трех факторов:
- цены покупки;
- промежуточных выплат;
- цены продажи.
Первый фактор детерминирован, так как цена точно известна в момент совершения сделки.
Применительно к процентным ценным бумагам (облигациям) известны и первые два фактора, поскольку они фиксированы в обязательствах эмитента. Однако существует риск их невыполнения. Может быть принято неожиданное решение об отсрочке погашения государственных ценных бумаг. В данном случае акционерная компания может оказаться несостоятельной и неспособной вернуть долги и проценты по ним.

С другой стороны, динамика курсовой стоимости процентных ценных бумаг также заранее не известна. Владелец вправе продать их в любой момент до объявления срока погашения, если он решит, что текущий курс выгоден.

В случае повышения данного курса в будущем он может оказаться в проигрыше.
Однако эффективность процентных ценных бумаг государства и корпораций может быть предсказуема с определенными допущениями, поскольку купонные и конечные платежи гарантируются государством или имуществом корпораций. Напомним, что даже в случае банкротства акционерной компании ее кредитные обязательства погашаются в первоочередном порядке.
Иное положение складывается с обыкновенными акциями. Условия их покупки не содержат формальных обстоятельств акционерного общества по выплате дивидендов или выкупу по какой-либо фиксированной цене.

Приобретение обыкновенных акций, безусловно, рисковая финансовая операция.
Риск портфеля ценных бумаг степень возможности того, что наступят обстоятельства, при которых инвестор понесет потери, вызванные вложениями в фондовый портфель, а также операциями по привлечению ресурсов для создания портфеля.
Итак, целью управления портфелем является достижение прибыльности, ликвидности и безопасности при минимизации финансовых рисков. Прибыль, получаемая инвестором от фондового портфеля (Порп), устанавливается по формуле:
Порп = доходы от инвестиций в ценные бумаги - расходы по созданию портфеля (...).
Риски по операциям с финансовыми активами подразделяются на систематические (недиверсификационные) и несистематические (диверсификационные). Их классификация приведена в табл.

5.7.
Рассмотрим отдельные виды рисков. Систематический риск обусловлен макроэкономической ситуацией в стране, уровнем деловой активности на финансовом рынке. Он не связан с конкретными ценными бумагами, является не диверсифицируемым и непонижаемым. Это общий риск на всю совокупность вложений в фондовые инструменты.

Инвестор не сможет их высвободить, не понеся определенные потери. Анализ систематического риска сводится к вопросу о том, стоит ли вообще иметь дело с портфелем ценных бумаг, не выгоднее ли вложить свободные денежные средства в иные формы активов (реальные инвестиции, недвижимость, валюту и др.).

Пример систематического риска в России падение фондового рынка в конце 1991 г., в {полугодии 1992г., летом 1994г., в августесентябре 1998 г., что обесценило капитал инвесторов, вложенный в портфельные инвестиции. Так, по итогам финансово- Таблица5.7. Классификация рисков на фондовом рынке

Виды систематического риска	Виды несистематического риска
Макроэкономические, отраслевые, региональные риски 1. Страновой (экономический, политический и д.р.) 2. Риски законодательных изменений 3. Валютные риск 4. Инфляционный риск 5. Отраслевой риск 6. Региональный риск	7. Риски акционерного роста 7.1. Кредитный (деловой) риск 7.2. Риск ликвидности 7.3. Процентный риск 7.4. Риск недобросовестного проведения операций на фондовом рынке
8. Риски управления портфелем, включая технические риски 8.1. Капитальный 8.2. Селективный 8.3. Отзывной 8.4. Риски поставки ценных бумаг 8.5. Операционный 8.6. Риск урегулирования расчетов

го кризиса в августе - сентябре 1998 г. общие потери ВВП, связанные с негативными последствиями решений Правительства РФ и Центрального банка РФ (17.08.1998), оцениваются в сумме свыше 300 млрд руб.
Проанализируем отдельные виды систематического риска.
Страновой риск риск вложения денежных средств в ценные бумаги акционерных компаний, находящихся под юрисдикцией страны с недостаточно устойчивым экономическим положением или с недружественным отношением к стране, резидентом которой является инвестор.
Риск законодательных изменений возникает в связи с перерегистрацией акционерного общества, получением лицензии на право осуществления операций с ценными бумагами, что вызывает дополнительные расходы у эмитента и инвестора.
Валютный риск связан с вложениями в валютные ценные бумаги и обусловлен изменением курса национальной валюты. Потери инвестора возникают в связи с повышением курса национальной валюты по отношению к иностранным валютам.
Инфляционный риск возникает вследствие того, что при высоких темпах инфляции доходы, получаемые инвесторами от ценных бумаг, обесцениваются (с точки зрения реальной покупательной способности денег) быстрее, чем увеличатся в ближайшем будущем. В результате инвестор понесет потери.
Он характерен для вкладов населения в Сбербанк РФ, где предлагаемый банком процент не возмещает потери вкладчиков вследствие роста цен на товары и услуги. Мировой опыт подтверждает, что высокий уровень инфляции разрушает фондовый рынок.
Отраслевой риск связан со спецификой отдельных отраслей. Данный риск проявляется в изменении инвестиционных качеств и курсовой стоимости ценных бумаг и потерях инвесторов исходя из принадлежности отрасли к определенному типу.

По степени риска отрасли классифицируются на подверженные циклическим колебаниям и менее подверженные подобным колебаниям.
Несистематический риск считается диверсифицируемым. Он объединяет (агрегирует) все виды рисков, связанных с конкретными ценными бумагами или эмитентом.

Он может быть понижен за счет подбора в портфель менее рискованных финансовых активов.
Рассмотрим отдельные виды несистематического риска.
Кредитный (деловой) риск наблюдается в ситуации, когда эмитент, выпустивший долговые (процентные) ценные бумаги, окажется не в состоянии выплачивать проценты по ним или основную сумму долга. Кредитный риск компании-эмитента требует внимания как со стороны финансовых посредников, так и инвесторов. Финансовое положение эмитента часто определяется по соотношению между заемными и собственными средствами в пассиве баланса. Дело в том, что банковский кредит достаточно выгодный источник финансирования только в том случае, если сумма процентов по нему меньше, чем сумма затрат по выпуску и размещению дополнительного тиража долговых ценных бумаг (корпоративных облигаций).

Однако чем выше доля заемных средств в пассиве баланса (более 50 %), тем больше вероятность для акционеров остаться без дивидендов и процентов, так как усилия акционерной компании будут направлены на погашение процентов по банковскому кредиту. По действующему в России законодательству проценты за краткосрочный кредит банков относятся на издержки производства и обращения и понижают налогооблагаемую прибыль.

При банкротстве акционерного общества большая часть дохода от продажи активов будет направлена на погашение долга кредиторам (банкам), и возместить инвестированные средства акционерам будет нечем.
Риск ликвидности связан с возможностью потерь при реализации ценных бумаг из-за изменения их качества. Данный вид риска широко распространен на фондовом рынке России, когда ценные бумаги продаются по курсу, ниже их действительной стоимости.

Поэтому инвестор отказывается видеть в них надежный товар.
Процентный риск вероятность потерь, которые понесут инвесторы с изменением процентных ставок на кредитном рынке. Рост банковских процентных ставок по депозитам приводит к погашению курсовой стоимости акций.

При резком повышении процента по депозитным счетам может начаться массовый сброс акций, эмитированных под более низкие проценты. Эти ценные бумаги по условиям выпуска могут быть досрочно возвращены эмитенту.
Риск недобросовестного проведения операций на фондовом рынке часто связан с прямым обманом инвесторов и является предметом рассмотрения в арбитражных судах.
Капитальный риск общий риск на все вложения в ценные бумаги. Потери при данном виде риска неизбежны.

Анализ капитального риска сводится к оценке того, стоит ли иметь дело с портфельными инвестициями, не лучше ли вложить денежные средства в иные виды активов (недвижимость, товары, валюту и т. д.). Типичный пример капитального риска резкое падение курса ценных бумаг большинства российских предприятий и банков в VI квартале 1998 г.
Селективный риск риск неправильного выбора ценных бумаг для инвестирования в сравнении с другими их видами при формировании портфеля. Обычно он вызывается неправильной оценкой инвестиционных качеств ценных бумаг.
Отзывной риск - возможные потери инвестора, если эмитент отзовет свои облигации с фондового рынка в связи с превышением фиксированного уровня дохода по ним над текущим рыночным процентом.
Риск поставки ценных бумаг при фьючерсных контрактах связан с возможным невыполнением обязательств по своевременной поставке ценных бумаг, имеющихся у продавца (особенно при проведении спекулятивных операций с ценными бумагами), т. е. при коротких продажах.
Операционный риск вызывается неполадками в работе компьютерных сетей по обработке информации, связанной с ценными бумагами, низким уровнем квалификации технического персонала, нарушением технологий и др.
Итак, совокупность рисков, связанных с вложениями в ценные бумаги, должна учитываться инвестиционными менеджерами в процессе принятия и реализации конкретных управленческих решений.
Для всех инвесторов защита от финансового риска в определенной мере обеспечивается соблюдением типовых правил коммерческой деятельности:

основной капитал желательно финансировать за счет долго срочных займов, чтобы надолго не связывать собственный капитал;
основной капитал должен быть собственным;
погашение долгосрочных займов и процентов по ним целесообразно осуществлять из денежных поступлений по реализуемым инвестиционным проектам;
краткосрочное заемное финансирование должно соответствовать действительной потребности в кредите;
постоянная ориентация на снижение расходов по формированию и управлению инвестиционным портфелем;
наличные денежные поступления часто важнее прибыли, так как обеспечивают финансовую устойчивость предприятия и его инвестиционную привлекательность для инвесторов и кредиторов;
ориентация предприятия на будущий денежный поток от инвестиционного проекта в форме инвестируемой им прибыли.

В заключение отметим, что риск нормальная ситуация для деятельности инвестиционного менеджера, который не избегает риска, а, правильно его прогнозируя, стремится снизить до минимального уровня.
Кто не рискует, тот не может добиться большого успеха в предпринимательской деятельности.

ФИНАНСОВОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ПОРТФЕЛЬНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ

Важное место в системе государственного регулирования экономики занимает финансовое регулирование финансового рынка.
За последние годы издано множество нормативных актов, регулирующих деятельность профессиональных участников данного рынка. Среди них определяющую роль играют Федеральные Законы Об акционерных обществах от 26. Г2.1995; О рынке ценных бумаг от 22.04.1996; О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг от 23.06.1999 .
Предпринимательская деятельность на фондовом рынке РФ, включая услуги по размещению, купле-продаже финансовых инструментов, осуществляется профессиональными участниками на основании лицензий, выдаваемых Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг (ФКЦБ) и ее региональными комиссиями. Предпринимательская деятельность на финансовом рынке, в том числе оказание финансовых услуг инвесторам, привлечение на коммерческой основе средств юридических и физических лиц, не связанное с эмиссией и обращением ценных бумаг, осуществляется коммерческими банками на основании лицензий, выдаваемых Банком России.
Страховые организации осуществляют фондовые операции на основании лицензий, выдаваемых Минфином РФ.
Объектами регулирования являются следующие виды деятельности:
1) брокерская деятельность совершение гражданско-правовых сделок с ценными бумагами на основании договора комиссии или поручения, а также доверенности на совершение таких сделок при отсутствии указаний на полномочия поверенного или комиссионера в договоре. Сделки, осуществляемые по поручению клиентов, во всех случаях подлежат первоочередному исполнению по сравнению с дилерскими операциями самого брокера при совмещении им деятельности брокера или дилера;
2) дилерская деятельность совершение сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявления цен купли и продажи этих бумаг с обязательством покупки и продажи их по объявленным ценам;

деятельность по управлению ценными бумагами осуществляется юридическими и физическими лицами от своего имени в течение срока доверительного управления.
Профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий деятельность по управлению фондовыми инструментами (траст), именуется управляющим. Его права и обязанности определяются законодательством РФ и договорами с клиентами. Если управляющий нанес ущерб своим клиентам, то он обязан возместить за свой счет причиненные им убытки;
депозитарная деятельность оказание услуг по хранению сертификатов ценных бумаг или учету и переходу прав на ценные бумаги. Депозитарий юридическое лицо, являющееся
профессиональным участником фондового рынка и осуществляющее деятельность. Депонент лицо, пользующееся услугами депозитария по хранению ценных бумаг или учету прав
на них. Взаимоотношения между депозитарием и депонентом регулируются депозитарным договором (договором о счете депо), оформляемым в письменной форме. Заключение такого договора не влечет за собой переход к депозитарию права собственности на ценные бумаги депонента;
деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг сбор, фиксация, обработка, хранение и предоставление данных, составляющих систему ведения реестра владельцев ценных бумаг. Деятельностью по ведению данного реестра вправе заниматься только юридические лица (держатели реестра или регистраторы). Регистратор не вправе осуществлять сделки с ценными бумагами. Под системой ведения реестра владельцев понимается совокупность данных, отраженных на бумажных носителях или с использованием электронной базы данных;
деятельность по определению взаимных обязательств (клиринг) включает: сбор, сверку, корректировку информации по операциям с ценными бумагами и подготовку бухгалтерских документов по ним, а также зачеты по поставкам ценных бумаг и расчеты по ним. Клиринговые организации осуществляют расчеты по ценным бумагам, обязаны формировать специальные фонды для снижения рисков неисполнения сделок с ценными бумагами. Минимальный размер специальных фондов устанавливается ФКЦБ РФ по согласованию с ЦБР;
деятельность по организации торговли ценными бумагами включает предоставление услуг, способствующих заключению гражданско-правовых сделок с ценными бумагами между профессиональными участниками фондового рынка. Данным видом деятельности занимаются фондовые биржи и фондовые отделы товарных бирж.

Основные направления регулирования первичного рынка ценных бумаг следующие:

государственная регистрация выпуска ценных бумаг;
законодательное закрепление общих требований к первичному размещению фондовых инструментов;
лицензирование деятельности инвестиционных институтов (фондов, компаний, коммерческих банков);
аттестация специалистов на право ведения операций с ценными бумагами.

Важнейшими принципами регулирования вторичного рынка ценных бумаг являются:

сделки по купле-продаже ценных бумаг признаются состоявшимися, если эти бумаги оформлены в соответствии с правилами, установленными действующим законодательством;
участники фондового рынка обязаны предоставлять инвесторам объективную информацию о ценных бумагах: их доходности, сроках получения доходов по ним и механизме налогообложения по ценным бумагам и т. д.;
государственным служащим, сотрудникам финансовых компаний и банков, имеющим отношение к ценным бумагам, запрещено разглашать конфиденциальную информацию по ценным
бумагам либо использовать ее в целях личного инвестирования;
каждая сторона (продавец и покупатель), участвуя в сделке с ценными бумагами, обязана уплачивать гербовый сбор, размер которого устанавливается законодательством РФ;
налогообложение операций с ценными бумагами осуществляется в соответствии с Налоговым Кодексом РФ;
инвестор вправе самостоятельно работать на фондовом рынке. Однако в связи со сложностью операций с ценными бумагами рациональнее обратиться к услугам профессиональных участников фондового рынка.

Субъектами регулирования рынка ценных бумаг в РФ являются:

Содержание раздела