Формирование в России международного финансового центра
Нагрузка на кредитора последней инстанции. Распространение рубля в качестве резервной валюты и ориентация иностранных центральных банков на денежно-кредитную политику Банка России возможны, если российские власти будут готовы оказать (или хотя бы декларировать) финансовую поддержку в случае угрозы валютного кризиса (так, Банк России пополнял резервы Национального банка Беларуси рублевыми кредитами).
Это накладывает ограничения на кредитора последней инстанции, с учетом того, что он должен решать задачи внутреннего рынка и обеспечивать стабильность рубля.
Дилемма Триффина. Расширение использования резервной валюты в конечном счете сталкивается с отрицательными эффектами, названными дилемма Триффина в честь профессора экономики Йельского университета Роберта Триффина.
Она состоит в том, что или увеличение предложения резервной валюты (что возможно в условиях дефицита платежного баланса) приведет к ее обесценению в долгосрочном периоде и валютному кризису, или ликвидация дефицита платежного баланса вызовет нехватку резервов и отказ от использования данной валюты в качестве резервной. Следствием существования данной дилеммы являются дисбалансы в международной торговле и глобальной системе расчетов.
Эти дисбалансы в настоящее время, в частности, проявляются в том, что в совокупности партнеры США по международной торговле накопили на своих счетах примерно 5 триллионов долларов США. Более того, в условиях текущего кризиса большинство центральных банков нашли наилучший ответ на увеличение глобальных рисков в увеличении объемов инвестирования в ценные бумаги Казначейства США, что позволило профессору Манденгу в 2009 году описать новую дилемму Триффина, следствием которой является усиление существующих дисбалансов в результате бегства от риска.
Отсутствие валютного контроля и контроля над движением международного капитала. Интернационализация рубля подразумевает, что денежные власти отказываются от административного регулирования потоков платежного баланса. Они не смогут директивными методами препятствовать оттоку или притоку капитала.
В противном случае полная конвертируемость будет нарушена, и рубль мгновенно перестанет быть резервной валютой, что вызовет интенсивные его продажи на глобальном рынке и, соответственно, масштабный обвал его курса.
Угроза обвала на оффшорном рынке. Для нейтрализации движения международного капитала центральный банк должен удерживать на одном уровне доходность на внутреннем и оффшорном финансовых рынках, иначе разница в процентных ставках создаст нежелательное давление на валютный курс. Если доходность на оффшорном рынке оказывается существенно выше, то возникают предпосылки для оттока капитала и валютного кризиса.
Подобный опыт пережили власти Чехии, когда в 1997 г. падение цен на суверенные еврооблигации, номинированные в кронах, спровоцировало валютный кризис в стране.
Между выгодами и издержками интернационализации рубля существует положительный баланс. Другими словами, в целом российские граждане, компании и банки выиграют от превращения рубля в резервную валюту.
Следовательно, достижение этого рубежа должно рассматриваться как стратегическая цель политики государства.
Формирование в России международного финансового центра
Закономерности развития глобального рынка капитала ведут к тому, что в ближайшие пятнадцать-двадцать лет в мире не будет развивающихся рынков. Останутся только развитые, превратившиеся в международные финансовые центры глобального или регионального уровня, на которые перетекут операции с финансовыми активами резидентов стран с развивающимися ныне финансовыми рынками.
Таким образом, для России сегодня актуальна альтернатива: либо создавать эффективный развитый рынок, то есть крупный международный финансовый центр, либо смириться с ролью подчиненного игрока на глобальном финансовом пространстве, архитектура которого сложится в ближайшие десятилетие. Страны без международных центров (и, следовательно, в долгосрочной перспективе без внутренних финансовых рынков) будут испытывать достаточно высокую степень зависимости от иностранного капитала и одновременно -отток сбережений населения на иностранные рынки.
Такие страны будут вынуждены закрываться различными способами от глобальной экономики, чтобы хоть как-то сохранить национальное хозяйство от разрушения глобальной конкуренцией, эмитируя в том числе слабую национальную валюту, подверженную кризисам.
Формирование в России международного финансового центра (МФЦ) является стратегической целью на долгосрочную перспективу до и после 2020 года. Конечная цель развития МФЦ состоит в повышении национального благосостояния путем привлечения широких категорий международных инвесторов для увеличения капитализации финансового сектора, снижения издержек финансирования и оптимизации размещения национальных сбережений, в том числе за счет международной диверсификации рисков.
Конечным результатом программы развития МФЦ должно стать формирование к 2020 году в России международного финансового центра регионального уровня, который в более долгосрочной перспективе должен превратиться в МФЦ мирового уровня. Обеспечение развития в России однородного и равнодоступного финансового пространства будет способствовать появлению сети точек роста финансового сектора, которая будет способствовать формированию МФЦ на территории нашей страны.
Превращение национального финансового рынка в международный финансовый центр позволит решить ряд стратегических задач суверенизации национальной социально-экономической системы, среди которых необходимо выделить:
¦ Привлечение в российскую экономику зарубежных и внутренних ресурсов для финансирования модернизации и расширения производственных фондов и инвестиций в человеческий капитал;
¦ Повышение эффективности инвестиций за счет использования рыночных инструментов и инфраструктуры;
¦ Привлечение новых технологий (в виде закупок, прямых иностранных инвестиций, участия в капитале), в том числе создание инновационных площадок;
¦ Расширение международного сотрудничества и экономического присутствия в странах СНГ и Восточной Европе, содействие продвижению российской продукции и финансовых услуг на внешние рынки;
¦ Контроль за ценами на российские активы и за структурой собственности: перенос ценообразования на российские активы (прежде всего, на российское сырье и на акции отечественных предприятий) на территорию и под юрисдикцию Российской Федерации, в зону действия российской национальной валюты;
¦ Минимизация потерь от торговли российскими активами за рубежом;
¦ эффективное использование государственной собственности (проведение не только народных, но и международных IPO);
¦ Развитие софинансирования масштабных (крупных, инфраструктурных) проектов за счет внутренних и внешних частных ресурсов, эффективная реализация механизмов государственно-частного партнерства.
Формирование МФЦ потребует укрепления конкурентных позиций российского финансового сектора в борьбе за лидерство с другими финансовыми центрами развивающихся стран (См. главу 2.6 Развитие регулятивной среды интегрированного финансового рынка в России), а также оптимизации действия других важных факторов, непосредственно не относящихся к ведению финансовых регуляторов. К их числу следует отнести:
? уровень квалификации финансовых специалистов и обслуживающего персонала, опирающийся на высокий национальный стандарт финансового, экономического и юридического образования;
? качество объектов производственной, транспортной и информационной инфраструктуры и предоставляемых ими услуг, позволяющее минимизировать временные и стоимостные издержки участников финансового рынка;
? необходимый уровень доступности офисных и жилых помещений, включая стоимость услуг по их аренде;
? необходимый уровень качества услуг объектов социальной инфраструктуры, сопоставимый с лучшими мировыми стандартами;
? уровень преступности;
? условия для открытия и ведения бизнеса, включая уровни коррупции, налогообложения в целом и транзакционных издержек, связанных с открытием и ведением бизнеса.
Таким образом, задачи, которые необходимо решить для того, чтобы российский финансовый рынок достиг в своем развитии такого уровня, который бы позволил квалифицировать его как МФЦ, можно подразделить на две групп. уровень: Это, во-первых, развитие собственно финансового сектора и, во-вторых, создание иных необходимых предпосылок формирования МФЦ. Вместе с тем эти задачи могут быть скомпонованы иным образом, исходя из необходимости обретения российским финансовым рынком признаков МФЦ (концентрация капитала; концентрация финансовых инструментов; концентрация финансовых услуг). (См. Приложения 10 и 11)
Принципы построения международного финансового центра
Главным из них является обеспечение большей эффективности использования рыночных инструментов для поддержки инвестиционной активности и реализации масштабных инвестиционных проектов. Приоритетным направлением развития МФЦ выступает улучшение рыночной инфраструктуры.
Становление в России МФЦ будет стимулироваться предложением инвесторам привлекательных активов и проектов, устойчиво высоким внутренним спросом на инвестиции в среднесрочной перспективе. Развитие МФЦ должно быть поддержано ростом эффективности российского финансового рынка, ключевыми характеристиками которого выступают высокий уровень ликвидности, значительные рыночные обороты, широкий набор инструментов, справедливое (прозрачное) ценообразование.
Основополагающим условием создания МФЦ является обеспечение равного доступа всем категориям инвесторов к рыночной инфраструктуре и торгуемым активам. Должна быть создана привлекательная среда для инвестирования, предполагающая льготное налогообложение, эффективную судебную систему, упрощенную регистрацию и лицензирование, соответствие мировым стандартам ведения бизнеса, развитую и удобную городскую инфраструктуру и прочее.
Программа действий по формированию в стране МФЦ должна опираться на передовой мировой опыт в этой области, использовать наиболее успешные наработки наших конкурентов на мировом рынке капитала (прежде всего, Кореи, Индии, Гонконга, Китая). (См. Приложение 11)
Инфраструктура финансового сектора
Консолидация инфраструктуры рынка, как биржевой, так и расчетной необходима для повышения глобальной конкурентоспособности российского рынка. Важно отметить, что консолидация может происходить только по согласию собственников основных инфраструктурных групп. В связи с этим на первом этапе решение вопроса о степени и характере участия государства в рыночной инфраструктуре, а также обеспечение технологического взаимодействия между инфраструктурными институтами, которое могло бы отчасти компенсировать недостатки фрагментации.
В краткосрочной перспективе необходимо обеспечить конкурентные в сравнении с мировыми условия торговли на российских биржах и расчетов по результатам таких торгов, для чего необходимо создание условий для деятельности центральных контрагентов, а также, для привлечения средств, наиболее крупных и долгосрочных иностранных инвесторов -создание системы централизованного хранения финансовых инструментов.
В конечном виде консолидация инфраструктуры может быть реализована через создание единого вертикально-интегрированного холдинга (ЕВИНХ), объединяющего следующие организации:
¦ биржа или биржи (количество и специализация зависят от организационных, технических, юридических и лицензионных вопросов);
¦ организация, выполняющая роль центрального контрагента;
¦ центральный депозитарий, осуществляющий расчеты по ценным бумагам и другим инструментам, торгуемым на бирже (ах).
¦ инфраструктурный холдинг должен проводить расчеты во взаимодействии с системой платежей в реальном времени Банка России (БЭСП).
Именно по такому пути шло развитие национальной финансовой инфраструктуры в Сингапуре, Гонконге и Корее - странах, в которых сформировался или формируется международный финансовый центр.
С точки зрения структуры собственности ни один акционер или группа акционеров не должны иметь в ЕВИНХ доминирующего влияния. На первом этапе желательно избегать участия в капитале холдинга иностранных инфраструктурных институтов.
Кроме того, как показывает практика переговоров по консолидации ведущих торговых площадок, важнейшим ее препятствием является участие государства (через Банк России) в капитале крупнейшего российского биржевого холдинга (ММВБ). В связи с этим представляется необходимым рассмотреть вопрос о целесообразности такого участия с точки зрения общенациональных интересов.
Важность консолидации биржевой инфраструктуры особенно ярко проявляется в контексте интенсивно идущих процессов трансформации бирж на глобальном уровне. Как представляется, российские биржи имеют в запасе не более 3 - 4 лет для того, чтобы успеть занять позиции на биржевом пространстве стран СНГ и Восточной Европы.
Участие государства в капитале ММВБ же заметно тормозит этот процесс, принципиально важный для устойчивого долгосрочного развития российского финансового рынка.
Отказ от прямого доступа нерезидентов на российский рынок
Прямой доступ иностранных участников к биржевым торгам не несет с собой очевидные выгоды для отечественной экономики и ставит многочисленные вопросы. Членами бирж или участниками торгов являются, как правило, компании-резиденты. Для регулятора наделить резидента (попадающего под национальное регулирование) статусом участника торгов существенно проще и дешевле, чем допустить к торгам нерезидентов.
Неслучайно российские компании, выходящие, к примеру, на лондонский рынок, получают доступ к торгам через дочерние британские компании, имеющие соответствующие лицензии.
Подобный подход оправдан необходимостью регулирования и надзора над участниками рынка, которые весьма затруднены, если участники торгов находятся в другой юрисдикции. В случае неисполнения нерезидентами своих обязательств, нарушения правил торгов и других проблем возникает правовая неопределенность.
Кроме того, следует отметить, в случае прямого доступа иностранных участников на российский рынок доходы от финансовой деятельности будут фиксироваться в отчетности нерезидентов. Согласно правилам Системы Национальных Счетов добавленная стоимость от финансовой деятельности будет учитываться в иностранном государстве, а не в России, что будет способствовать экономическому росту за рубежом.
Если идея создания МФЦ направлена на стимулирование экономического роста в нашей стране, а не за границей, то доступ к рынку должен проводиться исключительно через российских игроков или дочерние иностранные компании, которые будут получать доходы и платить налоги в нашей стране.
Совершенствование налогообложения финансовых операций и другие
вопросы законодательного обеспечения МФЦ.
Создание конкурентоспособного режима налогообложения в России является ключевой мерой по созданию в России международного финансового центра. Это предполагает принятие целого комплекса мер, связанных как с совершенствованием механизма определения налогооблагаемой базы, введением комфортных ставок налогов, а также льгот, стимулирующих приток внешних и внутренних инвестиций на российский финансовый рынок. Это, в частности, предполагает:
? отказ от использования ставки рефинансирования Банка России в качестве фискального индикатора;
? либерализацию процентных ставок, в частности, отказ от налогообложения доходов по депозитам, а также разниц между процентными ставками;
? освобождение институциональных инвесторов - банков, дилеров, НПФ и страховых организаций, - от налога на прибыль, если он направляется на увеличение собственного капитала;
? освобождение от налогов на доходы физических лиц от операций с ценными бумагами и иными финансовыми инструментами, обращающимися на организованном рынке, и от налогов на проценты по долговым ценным бумагам и на дивиденды по акциям российских компаний;
? снижение ставки налога на прибыль для юридических лиц (до 10%) в части
прибыли от операций с ценными бумагами и иными финансовыми инструментами, обращающимися на организованном рынке, полное
освобождение от налога на прибыль прибыли от операций с такими финансовыми инструментами, если они принадлежат юридическому лицу более 1 года;
? освобождение от налогов на дивиденды юридических лиц, полученные от российских и иностранных организаций;
? освобождение от налога на доходы средств (в пределах определенной суммы, например до 800 тыс. рублей в год), направляемых гражданами или их работодателями на индивидуальные сберегательные счета (ИСС), средства с которых могут быть изъяты по достижении пенсионного возраста. При этом сохраняется налогообложение доходов при изъятии средств с этих счетов (возможен вариант - направление средств на счета ИСС после налогообложения и освобождение доходов, при получении средств со счетов). Аналогичные счета и налоговые правила могут быть введены для целей использования средств для образования или инвестирования в предпочтительные для государства отрасли (например, в инновационные отрасли);
? освобождение от налогообложения доходов в виде вознаграждения за размещение ценных бумаг на территории России;
? освобождение от налогообложения доходов в виде вознаграждения за услуги независимых инвестиционных советников;
? освобождение от НДС вознаграждения за услуги брокеров, независимых инвестиционных советников и др.
? изменение порядка расчета налога на доходы физических лиц, как по внебиржевым финансовым инструментам срочных сделок, так и по биржевым финансовым инструментам срочных сделок базисным активом по которым являются фондовые индексы и другие производные;
? изменение процедуры взимания НДФЛ при обмене инвестиционных паев.
Необходима гармонизация законодательства Российской Федерации,
регулирующего все сегменты финансового сектора, с законодательством стран, на территории которых действуют современные МФЦ. Данная работа предполагает формирование детального плана изменений законодательства, нацеленных на создание технологичного и комфортного режима проведения операций (в том числе международных) в каждом из секторов финансового рынка. Прежде всего, предполагается внесение поправок в законодательство о ценных бумагах, принятие федеральных законов о секьюритизации активов, производных инструментах, организаторах торговли, клиринге, манипулировании рынком и использования инсайдерской информации. Кроме того, представляется необходимым усиление ответственности владельцев и менеджеров финансовых организаций за противоправные действия, наносящие ущерб клиентам и кредиторам.
Следует детализировать правила доступа на фондовый рынок иностранцев и иностранных финансовых инструментов. Представляется целесообразным обеспечить перевод всех действующих нормативно-правовых актов на английский язык.
Целесообразно определить условия и принципы перехода всех российских участников финансового сектора на МСФО. Следует разработать единые нормы и стандарты рекламы и отчетности на базе международных стандартов GIPS, а также обязать аудиторов управляющих компаний проверять своих клиентов в соответствии с международным стандартом.
Развитие рублевого финансового рынка
Создание МФЦ и продвижение рубля как привлекательной международной валюты являются взаимными процессами. Становление рубля как региональной резервной валюты будет означать повышение спроса на него со стороны зарубежных контрагентов сначала как на средство расчетов, а затем и как на валюту для финансовых операций.
Только так МФЦ в России сможет развиваться как рублевый финансовый рынок. Для этого требуется:
¦ инвестировать существенную часть средств Фонда национального благосостояния в иностранные финансовые инструменты, допущенные к обращению на отечественном рынке, а также 10% средств данного Фонда для инвестирования в ценные бумаги российских корпоративных эмитентов, обращающиеся на внутреннем биржевом рынке;
¦ увеличить объем выпускаемых внутренних государственных ценных бумаг без ограничений на владение (в том числе для иностранных инвесторов);
¦ ввести в практику эмиссию государственных облигаций, а также негосударственных облигаций с гарантией государства, выпускаемых с целью финансирования общественно-значимых инвестиционных проектов;
¦ при необходимости проводить эмиссию особо надежных государственных облигаций, дополнительно обеспеченных товарными запасами и/или правами на добычу разведанных полезных ископаемых;
¦ внедрить систему стимулирования торговли в российских торговых системах производными финансовыми инструментами, базисным активом которых выступают товарные активы (драгметаллы, нефть и нефтепродукты, газ, электроэнергия, цемент и другие стройматериалы, металлы, сельхозпродукты и т.д.);
¦ содействовать развитию внешнеторговых расчетов в рублях, в том числе на биржевых площадках для спотовой международной торговли экспортируемыми из России энергоресурсами, а также продовольственными товарами;
¦ заключить currency swap agreement со странами, имеющими крупнейшие развивающиеся рынки;
¦ стимулировать выпуски рублевых еврооблигаций на внешних рынках.
Для продвижения рубля на внешних рынках представляется необходимым разработать и принять государственную программу интернационализации рубля, которая способствовала бы развитию рубля как резервной валюты.
Создание МФЦ невозможно без обеспечения внутренней и внешней стабильности рубля. С одной стороны, следует поддерживать устойчивый номинальный эффективный курс рубля, что минимизирует валютные риски для иностранных инвесторов.
С другой стороны, необходимо снизить инфляцию до 3-5% для сохранения привлекательности рублевых активов и покупательной способности рубля.
Развитие МФЦ предполагает принципиальное изменение условий формирования обменного курса рубля период 2010-2011 гг. Свободное курсообразование и режим плавающего валютного курса возможны при снижении сальдо счета по текущим операциям. В то же время небольшое сальдо счета по текущим операциям означает большую зависимость курса рубля от международных потоков капитала.
Для сохранения приемлемой волатильности курса рубля Банк России должен сформировать денежнокредитный инструментарий, позволяющий управлять потоками капитала посредством краткосрочных процентных ставок. Кроме того, реализация российского рубля в качестве региональной резервной валюты зависит от экономического сотрудничества со странами СНГ, уровня развития российских финансовых рынков и банковской системы.
Формирование МФЦ по сути дела становится универсальным индикатором хода процессов структурной модернизации российской финансовой системы. Даже элементарный мониторинг в этой сфере потребует огромного объема межведомственных взаимодействий и согласований, как министерств и ведомств, так и Банка России, не входящего в систему органов исполнительной власти.
Поэтому представляется целесообразным возложить функции межведомственного координирующего органа по формированию МФЦ в России на Совет по финансовым рынкам при Президенте Российской Федерации.
Инструментарий проведения структурных реформ финансовой системы
Современное экономическое развитие в качестве обязательного условия предполагает наличие мощной и эффективной национальной финансовой системы. Мировая научная мысль пришла к выводу о том, что уровень финансового развития страны напрямую влияет на темпы экономического и на ее позиции в мире (См.
Приложение 12). В условиях глобализации высокий уровень финансового развития страны может быть достигнут только на основе собственной конкурентоспособной финансовой системы, наличие которой является одним из признаков великой державы, важнейшим фактором обеспечения полноценного национального суверенитета.
Глобализация означает, что ключевым фактором национальной экономической динамики, роста национального богатства и повышения качества жизни населения стала национальная конкурентоспособность. Ее уровень критичен для финансовой системы страны, так как глобальная конкуренция в этой сфере несравнимо выше, чем в других секторах мировой экономики.
Результатом этого становится альтернатива: выбор между высокоразвитой национальной экономикой превращается в выбор между формированием на основе развитого национального финансового рынка финансового центра мирового или регионального значения, и исчезновением национального финансового рынка как такового.
