Якимкин В.Н. - Ключевые факторы эволюции валютных курсов II

Впервой части [1] мы выяснили, что большие изменения валютных цен следуют своим законам, малые - своим. Теперь покажем, что существенные отклонения в динамике реальных валютных курсов от теории ППС объясняются факторами фундаментального характера, которые становятся доминирующими на менее глубоких инвестиционных горизонтах (в пределах одного бизнес-цикла). Это - изменения направления региональных потоков капиталов, колебания в торговых балансах исследуемых стран. а также политика их главных банков.

Смена направлений финансовых потоков

Среди среднесрочных факторов (инвестиционный горизонт - до 3-5 года) наибольшее влияние на динамику обменного курса оказывают региональные международные потоки капиталов. Изменение их направлений связано с рядом фундаментальных факторов. среди которых - кредитно-денежная политика и изменения процентного дифференциала в базовых учетных ставках между этими странами.

Например, в начале нового тысячелетия Соединенные Штаты активно снижали учетные ставки для либерализации денежной политики и стимулирования производства (за счет удешевления кредитов). Известно, что с 2001 г. и до 30 июня 2004 г. процентный дифференциал между США и Еврозоной снизился и работал в пользу Европы. Инвес торы, в погоне за дополнительными доходами, начали перетрясать свои портфели (в первую очередь блоки облигаций) в пользу бумаг, номинированных в евро, фунтах стерлингов, австралийских долларах, и частично избавляться от менее доходных долларовых бумаг. Капиталы стали уходить из Соединенных Штатов и растекаться по регаонам, тем самым обеспечивая падение USD относительно широкого спектра мировых валют (рис. 1).

И наоборот, с лета 2004 г. наметился стабильный новый бизнес-цикл в Америке, который позволил ФРС США планомерно повышать ставки. Сюрпризом 2005 года стало то, что, кроме США, ни одна экономически развитая страна мира не смогла последовать их примеру в ужесточении кредитно-денежной политики. Наоборот, в некоторых странах ост-

РИСУНОК :¦ КВАРТАЛЬНЫЙ ГРАФИК USD/JPY ЗА ПЕРИОД 1978- 2005 ГГ.



РИСУНОК 3 КАЧЕСТВЕННОЕ ПРЕДСТАВЛЕНИЕ ИЗМЕНЕНИЯ ОБЪЕМОВ АМЕРИКАНСКОГО ЭКСПОРТА/ИМПОРТА В ЗАВИСИМОСТИ ОТ РОСТА ИЛИ ПАДЕНИЯ КУРСА ЕВРО/ДОЛЛАР



ро встал вопрос о снижении базовых учетных ставок из-за падения экономической активности. Так, ЦБ Англии 4 августа снизил учетную ставку в стране на 25 базисных пунктов.

В этих условиях вкладчики все более благосклонно слали поглядывать на ценные бумаги, номинированные в американских долларах, в результате чего доллар начал дорожать против европейских и азиатских валют (рис. J, 2).

Чтобы точнее понять, как переливы капитала влияют на динамику исследуемого валютного курса, рассмотрим рисунок 3- На нем показано, как меняются объемы американского экспорта/импорта в зависимости от роста или падения курса евро/доллар. Понятно, что с ростом евро объем импорта в США будет падать, а экспорта расти (см. ход кривых Imp и Ехр). С учетом движения капиталов кривая, показывающая объем импорта в страну, - Imp будет модифицирована в ГтрК, а кривая Ехр, показывающая объем экспорта из страны, - в ЕхрК. На рисунке разница между кривыми ІтрК и Imp и обозначает отток капитала из страны с целью покупки европейских активов.

Аналогично, разность между кривыми ЕхрК и Ехр характеризует приток капиталов в США, т.к. для приобретения американских акты вов европейским инвесторам приходится покупать доллары на рынке FOREX. Их спрос на доллары добавляется к кривой экспортных поступлений Ехр, в результате чего получается кривая совокупного объема экспорта ЕхрК. В итоге обменный курс сместится из точки А в точку В.

Из рисунка 3 видно, что если Соединенные Штаты поднимают базовые процентные ставки, то растет спрос на USD, т.к. инвесторы всего мира решают увеличить долю своих сбережений в долларовых активах. В Л'оге разность между кривой ЕхрКі и кривой Ехр увеличится, а разница между кривыми ImpKl и Imp уменьшится, что приведет к падению курса евро/доллар (¦точка С).

Также видно, что падение курса евро/доллар оказывает существенное влияние на передолебания в объемах торговли между исследуемыми странами.

При удешевлении единой европейской валюты до отметки С объем товарного импорта в Америку возрастает (точка Е), а товарный экспорт- из стран ы падает (точка М). То есть приток иностранного капитала, увеличивая обменный курс национальной валюты, в то же время увеличивает дефицит торгового баланса страны, хотя и способствует его покрытию.

Рост обменного курса национальной валюты приводит к росту объемов импорта в страну из-за того, что иностранные товары становятся дешевле.

Таким образом, изменение направления региональных потоков капитала приводит к изменению обменного курса национальной валюты и, как следствие, вносит изменения в соотношения экспорта/импорта.

На рисунках 1 и 2 видно, что влияние уровней процентных ста-

РИСУНОК 4

МЕСЯЧНЫЙ ГРАФИК USD/NOK



РИСУНОК 5 КАЧЕСТВЕННОЕ ПРЕДСТАВЛЕНИЕ

ИЗМЕНЕНИЯ ПЛАТЕЖНОГО БАЛАНСА В ЗАВИСИМОСТИ ОТ РОСТА ИЛИ ПАДЕНИЯ КУРСА ЕВРО/ДОЛЛАР



вок и перетоков капитала между странами на процессы ценообразования их валютных пар очень велико. Так, в периоды 1976-80 гг. и 2001-03 гг. либеральная кредитно-денежная политика в США позволяла держатъ базовую учетную ставку в стране на более низком уровне, чем в Германии (Еврозо

не). Англии, Швейцарии и других странах. В результате отток капиталов из США сопровождался монотонным падением доллара против широкого спектра мировых валют.

Когда же кредитно-денежная политика в стране ужесточалась (см. периоды 1980-83 гг., 30 июня 2004 года - по настоящее время), на валютных рынках произошла смена тенденций. Курс американского доллара начинает отвоевывать потерянные позиции по мере роста процентной ставки в стране (точнее, увеличения процентного дифференциала относительно Швейцарии, Японии, Евросоюза и т.д. или его сокращения с такими странами, как Австралия, Новая Зеландия и др.).

Именно смены направлений региональных потоков капиталов в основном и отвечают за те мощные колебания рыночных курсов большинства мировых валютных пар относительно главного тренда, за который отвечает теория ППС. Вместе с тем, как мы видели выше, нельзя сбрасывать со счетов и изменения в условиях внешней торговли и состояние платежного баланса страны.

Перемены в платежном балансе и валютный курс

Также среди среднесрочных факторов существенное влияние на динамику обменного курса оказывают фундаментальные изменения состояния платежного баланса страны. Они связаны как с переменами отдельных строк этого документа. так и с «циклическими» факторами, которые вызывают отклонение обменных курсов исследуемых валют от своих долгосрочных уровней, рассчитанных на основе теории ППС. Например, оба этих фактора оказывали влияние на котировки норвежской кроны в 1976-87 годах.

Сначала о влиянии, которое оказывают фундаментальные изменения отдельных строк платежного баланса на реальную динамику валютного курса. В указанный период Норвегия открыла и разработала крупные месторождения североморской нефти. Это событие не только уменьшило зависимость страны от импорта энергоносителей, но и составило существенную статью экспорта. Легко понять, как это повлияло на валютный курс (рис. 4).

Рост экспорта и сокращение импорта ведут к увеличению профицита платежного баланса, а это, в свою очередь, ведет к удорожанию национальной валюты. Если индексы цен в Америке и Норвегии не меняются, то открытие нефтяного месторождения приведет к росту курса норвежской кроны. Цены норвежских товаров в американских долларах вырастут.

На рисунке 5 показано, как меняются отдельные статьи платежного баланса США в зависимости от роста или падения курса ев-ро/доллар. Как мы уже выяснили выше, с ростом курса евро объем

НЕДЕЛЬНЫЙ ГРАФИК EUR/USO, НА КОТОРОМ КРУЖКОМ ОБВЕДЕН ПЕРИОД ЛОКАЛЬНОГО СЛАДА В ЕВРОЗОНЕ

EURUSD(V



РИСУНОК 6





Литература:

1. Якимкин В. Ключевые факторы эволюции валютных курсов. Часть 1 И Валютный спекулянт, 2005, Ne 10, с. 38-41.

2. Якимкин В.Н. Финансовый дилинг. Книга 2. Сегментация рынка. — М.: Гражданка РФ Якимкина В.Г., 2002. - 656 с.

3. Як им кин В.Н. Forex: как заработать большие деньги. -М.: Омега-Л, 2005 - 416 с.

импорта в США будет г гадать, а экспорта расти Сем. ход кривых Imp и Ехр). С учетом движения капиталов (покупок и продаж облигаций) кривая, показывающая объем импорта в страну, - Imp будет модифицирована в ІтрК, а кривая Ехр, показьівающая объем экспорта из страны, - в ЕхрК, аналогично кривым на рисунке 3-

При удорожании евро с отметки А до А' доходы от экспорта США возрастают с С до С, в то время как расходы на импорт падают с М до М\ Следовательно, при новом обменном курсе (падении доллара США) перелив капитала уменьшает торговый дефицит и способствует его покрытию.

Таким образом, колебания платежного баланса (за счет новых статей экспорта, замещения импорта и лроч.), приводящие к его профициту, ведут к ралли валютного курса и к усилению ценового давления в стране. Но это не единственная причина, приводящая к среднесрочным колебаниям валютного курса, показанным на рисунках 1-4-

Цикличесхие факторы и валютный курс

Поскольку бизнес-циклы США и Еврозоны смещены примерно на 6 месяцев [2, 3), то может наступить такое время, когда позитивный цикл одной страны накладыва-

Шш

ется на замедление в другом регионе. Например, летом 2005 г. экономика Соединенных Штатов де монстрировала свою силу и устойчивый рост, в то время как Европа скатывалась к рецессии. Там падали темпы роста совокупного спроса, что, естественно, повлекло сокращение выпуска продукции. Но за сокращением объемов производства и падением доходов населения следует сокращение расходов, в т.ч. трат на импорт. То есть экономический спад в Еврозоне повлек за собой сокращение импорта в регион.

В то же время экспортно-ориентированные корпорации не только не сократили объем экспорта в США (поскольку там нет спада и потребление на устойчиво высоком уровне), но и увеличили его - экспортную составляющую увеличили те корпорации, которым пришлось сократить внугренние поставки.

Следовательно, локальный экономический спад в одном регионе имеет «тягу» к сокращению импорта и увеличению экспорта. При заданном валютном курсе это приведет к росту профицита в платежном балансе. То есть локальный экономический спад часто может вызывать среднесрочное ралли на валютном рынке, тем самым отклоняя обменные курсы от главного тренда согласно ППС (рис. 6).

В случае если валютные курсы в среднесрочной перспективе заметно отклоняются от главного, согласно теории ППС, тренда, центробанки часто проводят валютные интервенции, чтобы компенсировать последствия этих воздействий и установить оптимальный, по меркам центробанков, обменный курс национальной валюты.

Содержание раздела

---